Kapital har spurt vinnerne av de 14 sektorene i Kapitals analytikerkåring om hvordan de vurderer prisingen i sine respektive sektorer. Svarene spriker. Noen advarer om at deler av oppgangen har gått langt. Andre mener at markedet undervurderer fremtidig inntjening og synes investorene er for forsiktige.

Flere er skeptiske til prisingen av Oslo Børs samlet, men ser fortsatt muligheter blant aksjene de selv dekker. Og årets hovedvinner mener at børsens høye pris/bok (P/B) gir et misvisende bilde av hvor dyrt markedet egentlig er.

** Ny storeslem for årets hovedvinner, jevnere blant meglerhusene – og en kvinne på topp for første gang siden 2018: Les mer om vinnerne av Norges beste analytikere 2026 her! **

– Ikke dyrt sammenlignet med Europa

Norges beste oljeanalytiker, Teodor Sveen-Nilsen i SB1 Markets, medgir at han ser faresignaler i prisingen av Oslo Børs. Analytikeren peker på at pris/bok rundt dagens nivå historisk oftere er blitt fulgt av negativ enn positiv avkastning de påfølgende tre årene.

Også risikopremien er tynn. Forskjellen mellom børsens inntjeningsavkastning og risikofri norsk rente anslår han til tre prosentpoeng, godt under et historisk snitt på 5,5 prosentpoeng. Investorene får dermed rundt halvparten av det de pleier for å eie aksjer fremfor statspapirer.

Men sammenlignet med Europa ser ikke Oslo Børs spesielt dyr ut, understreker den drevne analytikeren, og viser til et annet nøkkeltall, pris/inntjening (P/E).

– P/E her hjemme er omtrent på samme nivå, eller litt lavere relativt til den historiske forskjellen mot Europa. Største enkeltrisiko på Oslo Børs som helhet er sannsynligvis fall i energipriser, som følge av lavere konfliktnivå i Midtøsten, sier han.

Dyrt på papiret – ikke nødvendigvis i virkeligheten

Bengt Jonassen i ABG Sundal Collier drar nok en gang i havn seieren i hele fire ulike kategorier. Dette inkluderer strategi og makro, samt industri og materialer og eiendom. Stjerneanalytikeren legger ikke skjul på at børsens pris/bok-forhold kan virke avskrekkende.

Ser man på historiske data for avkastning ved dagens prising, ser forholdet mellom mulig gevinst og risiko dårlig ut, mener Jonassen. Likevel råder han til å ikke se seg blind på fortiden.

– For det første er selskapenes kapitalstruktur kraftig forbedret. Nettogjeld var 0,6 ganger egenkapital ved inngangen til finanskrisen og 0,7 under dotcom-perioden. Nå er den 0,2. For det andre er verdsettelsen målt mot inflasjonsjustert inntjening de siste ti årene 30 prosent lavere enn ved de to tidligere periodene.

– Det betyr at markedet i sum ikke er så dyrt som en enkel pris-bok-modell tilsier, sier Jonassen.

– Her er de fleste aksjene billige

Innen sektorene Jonassen dekker finner han både normalt prisede og billige aksjer, og forskjellene er store også mellom selskaper som påvirkes av de samme råvareprisene eller rentene.

– Ser vi på næringseiendom, synes verdsettelsen å være lav i forhold til underliggende verdier. Mens aksjemarkedet, med rette, stiller spørsmålstegn ved verdiene i et svakere leiemarked og press oppover på rentene.

I bygg og anlegg har aksjene, etter Jonassens vurdering, normalisert seg etter å ha vært ekstremt billige for 12–18 måneder siden. Tekniske konsulenter kan fremstå billige dersom inntjeningsestimatene holder, men her ser analytikeren også større usikkerhet knyttet til et svakere marked og teknologiske fremskritt innen kunstig intelligens.

– For råvareaksjene er de fleste billige. Unntaket er Norsk Hydro, som etter vår oppfatning fremstår som dyr, mens aksjer som Yara, Elkem og Elopak er lavt vurdert, sier han.

– Sjømat fremstår moderat priset

Konsum- og detaljhandelsaksjene som analyseres av Petter Nystrøm i ABG Sundal Collier prises i gjennomsnitt til 13,3 ganger årets forventede inntjening og 11,2 ganger neste års. Nystrøm, som vant den sammensatte kategorien konsum, medier, helse og bioteknologi, anslår direkteavkastningen til seks prosent.

– Det betyr at multiplene ligger null til fem prosent under snittet de siste to årene. AutoStore og Zaptec prises noe høyere, på 16–18 ganger EV/Ebit neste år, men det kan forsvares av sterk inntjeningsvekst. Jeg tror også konsensus er litt forsiktig i estimatene for de to, noe som drar opp multiplene og får aksjene til å «screene» litt dyrt.

Også sjømatsektoren fremstår moderat priset på fremtidige estimater, ifølge Christian Olsen Nordby i Arctic Securities – vinneren av sjømatkategorien. De siste årene har sterk volumvekst i laks økt tilbudet raskere enn etterspørselen og presset prisene ned. Nordby venter nå et strammere marked, med høyere priser.

– På våre estimater handler sektoren rundt en P/E på elleve for 2027, som er relativt lavt. Vi tror 2027 ligger an til å bli et år med sterk vekst. Vi ligger rundt 15–20 prosent over konsensus på våre 2027-estimater, blant annet drevet av at vi tror etterspørselen overrasker på oppsiden til neste år, sier Arctic-analytikeren.

Ser klare kjøps- og salgskandidater

Heller ikke analysesjef Petter Kongslie i SB1 Markets, årets beste på IT og telekom, oppfatter prisingen som spesielt krevende for selskapene han dekker, særlig innen TMT (teknologi, media og telekom) og small cap. 

– Her fremstår verdsettelsen som ganske ok. Den er på, eller under, historisk snitt, sier Kongslie, som bruker mer tid på å diskutere vekstmuligheter, marginer, avkastning på kapitalen og risiko med kunder enn på å fokusere på dagens multipler.

Fornybarprodusentene handles derimot litt over sitt historiske gjennomsnitt målt mot inntjening. Norges beste fornybaranalytiker, Helene Kvilhaug Brøndbo i DNB Carnegie, mener prisingen er rimelig, gitt selskapenes økte vekt på lønnsomhet og utsiktene til vekst.

– Fornybar energiproduksjon er nå blant de billigste og raskeste måtene å produsere elektrisitet på. I tillegg er energisikkerhet høyere på agendaen etter en periode med høye hydrokarbonpriser grunnet krigen i Iran. Økt utbygging av kraftkrevende datasentre vil også kreve mer fornybar kraftproduksjon, sier Brøndbo.

Innen cleantech er bildet mer sammensatt.

– For cleantechselskaper er det en enorm spredning i feltet, og vi ser både klare kjøps- og salgskandidater, sier hun.

– Her er markedet for pessimistisk

I andre sektorer ser prisbildet mer anstrengt ut. Landets ener innen shipping, Eirik Haavaldsen i Pareto Securities, mener årets kursoppgang har gjort risikoen i markedet større. Shippingindeksen har doblet seg det siste året og steget om lag syv-gangen siden 2021. Syklusen har både vart lenge og løftet sektoren til nivåer han beskriver som historisk høye.

– Så åpenbart er prisingen høyere. Men samtidig er dette det vakre med shipping; ratene du ser på skjermen i dag, er selskapenes kontantstrøm i morgen. Så selv om man nå priser en VLCC som koster 130 millioner dollar å bygge til det dobbelte i Okeanis, så kan det skipet også tjene 50 millioner dollar på ett kvartal nå i vinter, sier han, og stiller et spørsmål:

– Er det da dyrt på 1,8 ganger NAV, eller skal man fokusere på at NAVen er veldig mye høyere litt nede i veien? Dette har vært tradeoffen i hele år, men vi pusher helt klart noen grenser. Nå er ikke tidspunktet å gå all in i shipping, sier Haavaldsen.

Forsiktigheten gjelder likevel ikke alle shippingaksjer. Innen spesielt et segment mener Haavaldsen at markedet er for pessimistisk:

– Konsumentene i verden vil åpenbart ha billigere og relativt gode kinesiske biler, og tollbarrierer er ikke tema andre steder enn USA og EU. Vi tror konsensus er altfor negativ til Wallenius Wilhelmsen og Höegh Autoliners kontantstrøm neste år, og at dette gradvis vil endre seg.

Ser oppside i mindre selskaper

I oljesektoren mener Teodor Sveen-Nilsen at de mindre olje- og gasselskapene ikke er spesielt høyt priset. I enkelte av de store selskapenes aksjekurs er det derimot bakt inn mer optimistiske forutsetninger. Han trekker Equinor frem som et eksempel:

– Dersom man antar en normalisert inntjening på cirka 3,2 dollar pr. aksje ved 75 dollar fatet for olje, og ti dollar pr. mmbtu for gass, trenger vi omtrent to år med 100 dollar oljepris og 15 dollar gasspris for å rettferdiggjøre dagens aksjekurs, sier han.

Hvor lenge energiprisene holder seg høye, avhenger blant annet av utviklingen i Iran-krigen, understreker Sveen-Nilsen. Når enkelte aksjekurser etter hans vurdering allerede priser inn to år med superprofitt, er han forsiktig med å spå stor kortsiktig oppside. 

Blant de mindre selskapene ser imidlertid regnestykket annerledes ut, ifølge analytikeren.

– Her synes vi det er mindre krevende verdsettelse, og vi ser helt klart oppside i IPC, Panoro, DNO og flere andre, sier Sveen-Nilsen.

Også vinneren av offshore-kategorien, Martin Huseby Karlsen i DNB Carnegie, ser større oppsidepotensial i de mindre selskapene, som prises lavere enn de store i offshoresektoren.

– Vi tror mye av årsaken til den store forskjellen i prising mellom små og store selskaper er relatert til at energisektoren har tiltrukket seg mye ny kapital i 2026. Etter hvert som oppgangssyklusen blir mer moden, tror vi verdsettelsesgapet mellom de små og store selskapene vil lukkes, sier han.

Historiske banknivåer

Når det kommer til bank- og finanssektoren må høy prising ses sammen med høy lønnsomhet, ifølge årets beste bankanalytiker Thomas Svendsen i SEB. Nordiske banker prises nå til rundt 1,8 ganger bokført egenkapital. For å finne et tilsvarende nivå må man tilbake til 2007, forteller analytikeren. Samtidig peker han på at bankenes egenkapitalavkastning støtter verdsettelsen.

Målt ved pris/inntjening ligger for tiden de nordiske bankene på rundt 12–13-gangen, et nivå vi så tilbake i 2016. Men ulike deler av sektoren prises ulikt, presiserer han og trekker frem to eksempler.

– Storebrands P/E på 16 er nå litt over de nivåene vi så på 2000-tallet inntil 2007. Skadeforsikring på P/E 16,5 er nå rundt gjennomsnittet de siste 28 år, men har kommet betydelig ned fra de høye nivåene vi så under covid og de påfølgende årene.

Spørsmålet er om lønnsomheten holder seg oppe. Svendsen peker blant annet på at et uventet høyt og varig nivå på utlånstapene ville tvinge frem lavere estimater. Det samme ville et betydelig rentefall: I hans regnestykke vil ett prosentpoeng lavere norsk rente trekke bankestimatene ned med 12 prosent.