De seneste månedene har analytikere, forvaltere og investorer brukt hundrevis av timer på å analysere kvartalsrapporter. En trend er at stadig flere selskaper benytter justerte regnskapstall for å forklare den underliggende verdiskapingen. 

Børsnoterte selskaper plikter å legge frem tall i tråd med internasjonal regnskapsstandard, IFRS, men mange presenterer i tillegg justerte tall som ofte vies mer oppmerksomhet.

Equinor brukte blant annet ordet «adjusted» (justert, red.anm.) 236 ganger i sin kvartalsrapport.

First-forvalter Thomas Nielsen har sammenlignet justerte tall mot faktiske regnskapstall og resultatene er slående.

– Equinor er ikke det eneste selskapet som hyppig justerer tallene sine. Halvparten av de 66 selskapene som inngår i Oslo Børs' hovedindeks gjorde ulike justeringer i sine regnskapstall i andre kvartal. Ikke overraskende var de justerte tallene i 73 prosent av tilfellene bedre enn de rapporterte, sier han.

Driftsresultat før av- og nedskrivninger (EBITDA), driftsresultat (EBIT) og inntjening pr. aksje (EPS) er de vanligste tallene å justere.

– Populært blir justerte tall i finansmarkedet kalt «earnings before costs» eller «earnings before all the bad stuff». Men heldigvis er det ikke umulig å finne den faktiske underliggende inntjeningen og verdiskapingen.

– Begynn bakerst

Forvalteren mener den overdrevne bruken av justeringer og alternative prestasjonsindikatorer (APM'er), som EBITDA, like-for-like vekst eller ordrereserve, kan villede investorer.

– En gang leste jeg at det viktigste du skal høre etter er hva ledelsen ikke prøver å fortelle deg. Et godt råd kan være å begynne bakerst når du skal lese regnskapsrapporten, da kommer virkeligheten ofte raskere til syne, sier han.

Nielsen mener at for mange selskaper benytter seg av muligheten til justere for restruktureringer og kostnadsprogrammer, gjennom «non-recurring item», som betyr engangseffekter på norsk.

GODT JUSTERT: Konsernsjef Eldar Sætre i Equinor er glad i å snakke om justerte regnskapstall. I andre kvartal brukte oljeselskapet «adjusted» 236 ganger. Foto: NTB scanpix

– Jeg mistenker at mange selskaper tar i for mye for senere å kunne tilbakeføre noe av avsetningene slik at det underliggende resultatet ser bedre ut. Selskapene lykkes overraskende ofte å manipulere finansmarkedet på denne måten. Avsetninger burde selvsagt periodiseres over tid. Bøter for prissamarbeid er en kostnad for å ha jukset og tjent for mye tidligere, og bør selvsagt også periodiseres. Det samme prinsippet gjelder nedskrivning av tidligere aktiverte kostnader sier han.

Totalt uvesentlig

Nielsen forvalter First Nordisk Eiendom, hvor selskapenes verdiskaping hovedsaklig kommer gjennom kontantstrøm og verdiendringer. Ifølge IFRS skal eiendom føres til virkelig verdi og dermed kommer verdijusteringer som en regnskapspost hvert kvartal.

– Selv om verdiendringene sikkert ofte er reelle, blir det litt som å spørre din egen mor hvor god du er og bør behandles litt ut i fra troverdigheten et slikt svar har, sier han.

Mange selskaper foretar også justeringer for aksjebasert lønn, som ifølge forvalteren er en totalt uvesentlig justering.

– Selv om denne regnskapsposten er volatil og avhengig av bevegelser i aksjekurs er alternativet for å beholde eller tiltrekke seg ansatte med en høyere lønn. Derfor er aksjebasert lønn en relevant kostnad, sier han.

– Justeringer for dårlig vær og annen uflaks faller selvsagt helt igjennom, men kan ofte være god humor.

Følg kontantstrømmen

First-forvalterens beste råd er å følge grundig med på kontantstrømmen, som er vanskeligere å manipulere.

– Det er vanskeligere, men ikke umulig å manipulere kontantstrømmen. Noen ganger gjør selskaper justeringer også her, for eksempel gjennom hvor rentekostnader skal føres, så hold tunga rett i munnen. Uansett er penger inn og ut ofte bedre å se på enn et pyntet resultatregnskap. Om kontantstrømmen er vedvarende svakere enn selskapenes justerte inntjening er dette et signal om at justeringene ikke er relevante og det bør være et rødt flagg, sier han, og legger til:

– Det er også viktig å følge med på justeringer over tid. Hvis alle justeringene går i samme retning, ofte i pluss, er det grunn til å være mer skeptisk enn om de varierer mellom minus og pluss.

Nielsen har også analysert selskapenes justeringer i første halvår og sammenlignet det med avkastningen det seneste året.

– Studien viste at de selskapene med best avkastning var de som gjorde negative justeringer, det vil si rapporterte lavere justerte tall enn faktiske. Kanskje de blir belønnet for sin troverdighet og manglende behov for unnskyldninger og skryt, spør Nielsen retorisk.