Lønnsom solnedgangsinvestering

Å eie oljeaksjer har vært en begredelig affære de siste årene, selv med høyere oljepris i norske kroner og nesten rekordstore kontantstrømmer fra industrien. Foruten markedets generelle negative holdning til såkalte verdiaksjer, tror jeg en viktig årsak er økt miljøfokus og den forventede negative effekten det vil ha på fremtidig oljeetterspørsel.

På lang sikt er det lett å la seg styre av magefølelsen, som sier at nedgang i oljeetterspørsel om 5-15 år må medføre nedgang i oljepris og dermed dårlig lønnsomhet for oljeselskapene. Generelt er dette ofte tilfellet når en industri opplever uforutsett kraftig nedgang i etterspørsel, som er strukturell siden man da sliter med overkapasitet i mange år. I oljeindustrien derimot, har både selskapene, banker og investorer tilpasset seg denne mulige utviklingen over en lengre periode. Oljeaksjene har allerede gjort det svært dårlig relativt til markedet i flere år. Bankene er blitt mer skeptiske til å låne ut til sektoren. Reservebasert utlån fra banker, en av hovedkildene til lånefinansiering for oljeselskapene, har falt med 85 prosent de siste årene. Og sist, men ikke minst, selskapene selv er også blitt mer skeptiske til lange prosjekter og har heller anvendt økning i kontantstrømmene til økt utbytte, tilbakekjøp av aksjer og investering i grønnere alternativer som sol og vind. Selv innen vekstyndlingen skiferproduksjon i USA, går det nå mye tråere. Antall rigger i arbeid har gått betydelig ned selv om oljeprisen har holdt seg noenlunde stabil. Produksjonsveksten holdes nå kunstig oppe i rundt 6-8 måneder til skiferoljeselskapene spiser av lageret sitt av ferdigborede brønner som ikke er gjort helt produksjonsklare. De er jo billigst å sette i drift. Goldman Sachs har i en ny analyse faktisk redusert utvinnbare ressurser med 13 milliarder fat i de fire største skiferområdene på grunn av produksjonsrate pr. brønn faller raskere enn ventet og produktivitet pr. brønn har stagnert.

Hvis vi tar på de lange brillene og ser frem til 2035, vil oljeproduksjonen nesten halvere seg fra dagens rundt 100 millioner fat om dagen, bare på grunn av at feltene tømmes over tid. Det kan hende dette er for konservativt når vi vet at det trengs 3 millioner fat om dagen i ny kapasitet bare for å opprettholde dagens produksjon av skiferolje i USA. McKinsey har illustrert hva som kan skje med oljeetterspørselen hvis man virkelig får gjennom mange nok miljøtiltak. De har laget et scenario hvor 80 prosent av privatbilistene bruker elbiler og man får til en betydelig andel resirkulering av plast i 2035. Da antar de at oljeetterspørselen topper ut i rundt 2025 for så å falle 15 prosent til 2035. Det skaper et gap på rundt 35 millioner fat om dagen, som må dekkes inn. Rundt millioner fat om dagen er allerede sanksjonert og OPEC kan øke sin produksjon med noen millioner fat pr. dag. Det blir likevel et stort gap som må dekkes av ny kapasitet, som det ikke er noen planer for i dag. Med «gamle» risikopremier før oljeaksjene ble repriset nedover, kunne oljeselskapene forsvare utbygging som må til med oljepris et stykke opp på 50-tallet (USD pr. fat). Med dagens høyere risikopremie, må oljeprisen mye høyere. Goldman Sachs mener skiferoljeproduksjonen i USA må ha nærmere 70 dollar pr. fat for ikke å endre den negative veksttrenden de ser. Dette er nivåer som er mye høyere enn hva som er bakt inn i dagens prising av oljeaksjer.

Til neste år ser vi innfasing av de siste store oljeutbyggingsprosjektene i verden som kom ut av investeringsboomen for 5-7 år siden. Når vi i tillegg står overfor en klar produksjonsavmatning fra amerikansk skiferproduksjon, kan resultatet bli et mye strammere oljemarked de neste årene. Så lenge OPEC ser at amerikansk skiferolje begynner å slite, er det også lettere for dem å mikrostyre markedet hvis verden går inn i en resesjon en eller annen gang de neste årene. Jeg tror solnedgangsindustrien kan stå overfor en periode over flere år med superlønnsomhet, noe som burde smitte over på utbombede oljeaksjer.