La oss håpe pengepolitikken virker raskt

Sjefstrateg Erik Bruce, Nordea. Foto: Are Haram

Amerikanske aksjer er ned nesten 20 prosent fra toppen. En normal aksjekorreksjon utenom en resesjon er på 12-13 prosent, mens amerikanske aksjer normalt faller 24 prosent (median) under en resesjon. Det er derfor fristende å si at markedet nå priser en mild resesjon. 

Dømt ut fra løpende makroindikatorer er vi ikke i en resesjon, så spørsmålet blir om den er nært forestående, la oss si i annet halvår. Hovedargumentet for en resesjon er at finansielle forhold har strammet seg bra til det siste halve året. Lange renter har steget mye, amerikansk 30 års boligrente er for eksempel opp vel to prosentpoeng det siste året, kredittpåslag har økt, aksjer er ned og dollaren har styrket seg.

Solide tilstander...

Strammere finansielle forhold vil sammen med høy prisstigning dempe veksten (det er jo hensikten). Men jeg har vanskelig for å tro at amerikansk økonomi kneler. Husk at pengepolitikken og de finansielle forholdene ble ekstremt gunstige under pandemien. Innstrammingen i det siste har ikke gjort annet enn å bringe finansielle forhold tilbake på nivået før pandemien traff oss. Men hovedargumentet mitt er at forbrukere og bedrifter ser så solide ut at de neppe stopper opp selv om de finansielle forholdene er strammet til. Høy prisstigning trekker inn mye kjøpekraft, og det geopolitiske bildet er usikkert. 

Hovedargumentet mitt er at forbrukere og bedrifter ser så solide ut at de neppe stopper opp selv om de finansielle forholdene er strammet til. Høy prisstigning trekker inn mye kjøpekraft, og det geopolitiske bildet er usikkert.

Forbrukerens formue har økt tilsvarende ett års BNP de siste årene. Høyere formue gir grunnlag for lavere sparing og høyere forbruk. Kombinasjonen av høye offentlige overføringer og lavt tjenesteforbruk under pandemien har ført til at bankinnskuddene har økt med om lag ti prosent av BNP i løpet av pandemien. Dette er penger som får bein å gå nå når forbrukerne kan og tør bruke penger på det de vil.

... men økende renter

Det løpende inntektsbildet er også bra selv om de ekstraordinære offentlige overføringene under pandemien er borte. Lønningene stiger med fem prosent årlig, og antallet i jobb med det samme. Forbrukernes samlende lønnsinntekter øker altså med ti prosent, godt over veksten i konsumprisene på 6 ½ prosent (PCE). At rentene er på vei oppover betyr på kort sikt lite for forbrukernes inntekter siden de stort sett finansierer seg med lange fastrentelån.

Prisen på nye lån har imidlertid steget mye. En standard 30 prosent boliglånsrente har gått fra tre til vel fem prosent, noe som vil dempe det overopphetede boligmarkedet. Bedriftene vil også møte høyere renter når de skal finansiere investeringer. Men med svært sterk inntjening og solid finansiell posisjon tviler jeg på at det betyr all verden for investeringene. Bedriftene sliter med å få tak i nok folk. Det bør være et sterkt insentiv for å investere i mer kapital og i å erstatte gammel kapital. Problemene i internasjonale produksjonskjeder fra pandemien, krigen og nå nedstengninger i Kina burde også lede til økte investeringer hjemme.

Sterkt i forbruk og investeringer

Så på tross av høyere renter og høy prisstigning er det utsikter til sterk vekst i forbruket og bedriftsinvesteringene. Det er de helt dominerende delene av amerikansk etterspørsel, og derfor har jeg problemer med å se for meg en nær forestående resesjon. Men om fravær av en resesjon er nok til å stabilisere aksjemarkedet er et annet spørsmål. Antagelig er det for drøyt å gi resesjonsfrykt all skyld for fallet i aksjemarkedet. Mye kan forklares av den kraftige oppgangen i de lange rentene, som har fulgt Feds dramatiske endring i rentesynet. Kanskje er det stabilisering i renteforventningene som skal til.

At Fed ikke lykkes med å få mer samsvar mellom tilbud og etterspørsel er kanskje den største trusselen for markedet på litt sikt. USA og store deler av Europa preges nå av for lav kapasitet til å møte etterspørselen. Flyselskapenes kapasitet er for eksempel anslagsvis ti prosent under pre-pandemi-nivå. Suget etter reising etter to år med forbud tilsier etterspørsel langt over, og billettprisene skyter i været. Vi hører mye om problemene i produksjonskjedene, men mangel på arbeidskraft er største utfordring for mange næringer. Og mange av produksjonskjedeproblemene, som treg lossetid og dyr og treg transport, har rot i mangel på arbeidskraft.

Roer seg litt?

Det vi bør håpe på er at prisveksten, økt usikkerhet og høyere renter demper etterspørselen nok til at presset avtar. Det er noen oppmuntrende signaler på at etterspørselen dempes, spesielt i det overopphetede boligmarkedet. Det er også noen signaler fra bedriftene om at arbeidskraftproblemet kanskje ikke er like akutt som det var. Lavere vekst i etterspørselen er godt nytt for økonomien og bedriftene. 

Det burde være godt nytt for aksjer også, siden det reduserer faren for at renteforventningene må oppjusteres ytterligere. Men om markedet deler mitt syn for øyeblikket, er langt fra sikkert. Er det resesjonsfrykten som driver markedet, kan tegn på lavere vekst fort bli tolket som resesjonstegn og ikke som veien mot en mer balansert økonomi.