Inflasjonen er tilbake

Etter mer enn et tiår der Vestens sentralbanker har kjempet for høyere inflasjon, er bildet snudd opp ned i løpet av noen måneder.

Inflasjonsoppgangen internasjonalt startet tidlig i 2021 med unormale prisøkninger på noen varegrupper, som energi, mat og biler. Det var da lett å se på utviklingen som endringer i relative priser, knyttet til økt etterspørsel og forbigående problemer på tilbudssiden. Sentralbankene vurderte oppgangen som midlertidig, og fant liten grunn til å justere pengepolitikken. 

Seniorøkonom Kyrre Aamdal, DNB Markets. Foto: Iván Kverme

Etter hvert begynte prisoppgangen å bre seg til stadig flere varegrupper. Da tjenestesektorene igjen kom i full drift etter pandemien, steg også tjenesteprisene. Disse endrer seg normalt mer stabilt enn vareprisene, og økt tjenesteinflasjon har svekket grunnlaget for å tro på at den høyere inflasjonen er forbigående.

Ned, men ikke til to prosent

Fremover er det noen forhold som vil bidra til å dempe inflasjonen, for eksempel baseeffekter. Amerikanske bruktbilpriser vil for eksempel neppe stige med nye 50 prosent på noen måneder. Likevel bør vi ikke vente at inflasjonen raskt kommer tilbake til rundt to prosent. Flere underliggende inflasjonsdrivere er fortsatt på plass, og nye kommer til.

Ekspansiv politikk har bidratt til å øke etterspørselen og dermed inflasjonen. I gleden over at økonomiene har hentet seg så godt inn etter pandemien, har kanskje myndighetene oversett hvordan arbeidsmarkedet har strammet seg til. I flere land, herunder Norge, er arbeidsledigheten på nær rekordlave nivåer. Finanspolitikken i industrilandene er fortsatt ekspansiv, og det skal store innstramminger til for å nøytralisere tiltakene som kom under pandemien. I pengepolitikken strammer nå sentralbankene inn, men fra en svært ekspansiv politikk.

Opp 53 prosent

En annen viktig driver for inflasjonen har vært oppgangen i energiprisene. Oljeprisen har hatt en tydelig oppadgående trend siden fallet i starten av pandemien, drevet frem av etterspørsel og understøttet av lave investeringer i leting, utvinning og raffinering. Prisen skjøt opp da Russland angrep Ukraina, men falt deretter tilbake på den oppadgående trenden. 

I Europa har elektrisitetsprisene steget som følge av høye kull- og gasspriser, og fordi sol- og vindkraft ikke på langt nær har kunnet erstatte bortfallet av kjernekraft. Oppgangen i energiprisene slår direkte ut i konsumprisene, men også indirekte gjennom økte bedriftskostnader. Eksempelvis økte drivstoffkostnadene for innenriks sjøfart med 53 prosent fra første kvartal i fjor til første kvartal i år, og var med det den sterkeste driveren for en vekst i næringens kostnadsindeks på 14,1 prosent. Energi er innsats i all produksjon, og økte energikostnader vil etter hvert slå ut i utsalgspriser og konsumpriser.

Lav ledighet gir makt bak kravene om å motvirke reallønnsnedgang.

En kommende inflasjonsdriver kan være økende lønnsvekst. Så langt har ikke inflasjonen vært drevet av økte lønninger. Nå har imidlertid lønnsveksten kommet opp i flere land. Særlig tydelig er det i USA og Storbritannia, men også i eurosonen er avtalte lønninger på full fart oppover. Det er ikke så rart. Lav ledighet gir makt bak kravene om å motvirke reallønnsnedgang. Lønningene kommer til å stige mer fremover. Det løfter kostnadene og vil etter hvert slå ut i prisøkninger.

«Savings glut»

Det kan også være at mer langsiktige, strukturelle forhold kan bidra til at inflasjonen blir høyere det neste tiåret enn det foregående. Høsten 2020 skrev jeg i denne spalten om Charles Goodhart og Manoj Pradhan’s bok «The Great Demographic Reversal» og nylig fikk jeg gleden av å høre Goodhart presentere de viktigste konklusjonene på Eiendom Norge-konferansen.

Inflasjonsmål og lav inflasjon har gitt lave korte renter, «savings glut» har ført til lavere lange realrenter.

 Hans hovedpoeng er at siden 1970-tallet har tre forhold ført til en massiv økning i arbeidsstyrken i forhold til resten av befolkningen: Demografi, globalisering og kvinners inntog i arbeidslivet. Denne veksten i arbeidsstyrken med særlig stor tilgang av lavtlønnet arbeidskraft, har bidratt til å presse ned reallønningene for store grupper arbeidstakere og gitt lavere inflasjon. Sentralbankene har satt renten langt ned for å kontre den lave inflasjonen. Nye kriser har gitt stadig mer ekspansiv pengepolitikk. Veksten i arbeidsstyrken har økt inntektene for de gruppene i befolkningen som har høy sparing. Dette har presset ned den mer langsiktige realrenten. Altså: Inflasjonsmål og lav inflasjon har gitt lave korte renter, «savings glut» har ført til lavere lange realrenter.

Har snudd nå

De lange trendene har snudd. I industrilandene er forsørgelsesbyrden økende. Globaliseringen som har bidratt til å utsette effektene av aldersbølgen har stagnert, og er kanskje i ferd med å reverseres. Potensialet for å få flere kvinner ut i arbeid er begrenset. Mangel på arbeidskraft vil gi press opp på reallønningene, økt inflasjon og realrentene vil bevege seg oppover. I tillegg kan det grønne skiftet gi økte energipriser og lavere produktivitetsvekst.

På kort sikt er det risiko for at sentralbankene må svekke økonomien for å få ned inflasjonen. På lengre sikt må vi regne med at sentralbankene kjemper i motvind og at valget står mellom om å tillate høyere inflasjon eller økte realrenter.