– Mange er nok blitt overrasket over kurssvekkelsen gjennom det siste året. Det gjelder også oss, sier sentralbanksjef Ida Wolden Bache.

Bache avviser likevel nok en gang at det er et mål for Norges Bank at kronen skal være sterk. 

For sentralbanksjefen er årstalen regnet for den viktigste i løpet av året. Nummer to på listen er talen for Centre for Monetary Economics (CME) ved BI, og årets tale ble holdt torsdag ettermiddag. 

– I en situasjon der prisveksten allerede er for høy og økonomien er i ferd med å kjøle seg ned, gjør en svakere krone avveingene i pengepolitikken mer krevende. Svekkelsen av kronen bidrar til å holde inflasjonen oppe, sier Bache.

LO-kritikken

I forkant var det forventet at Bache ville bruke talen til å gå i rette med noe av fagkritikken som er reist etter at kronen igjen og igjen svekker seg, til tross for at styringsrenten er hevet med 4,25 prosentpoeng på to år. En kritikk har kommet fra LOs sjeføkonom Roger Bjørnstad, som gjentatte ganger har hevdet det er unødvendig å stramme til i pengepolitikken. Den norske frontfagsmodellen vil trekke ned den importerte inflasjonen uten behov for rentehevinger, hevder Bjørnstad.

En av Norges Banks fremste fagøkonomer, Øistein Røisland, har i fagartikler og debattinnlegg avvist dette synet, og blant annet vist til at denne kritikken feilaktig baserer seg på at kronekursen er eksogent gitt:

«Legger en til grunn rimelige antagelser om hvordan valutakursen blir bestemt, kan lønns- prisspiraler oppstå selv om lønnsveksten er gitt av lønnsomheten til frontfagene», og derfor må sentralbanken svare når inflasjonen stiger. En svakere kronekurs ville ellers løftet lønnsevnen i industrien, og dermed lønnsveksten totalt.

– Med frie kapitalbevegelser og et inflasjonsmål som er likt våre handelspartneres, kan vi over tid ikke ha et rentenivå som avviker vesentlig fra rentene ute, understreker Bache, som likevel sier det er et rom for en egen norsk rente, hvis norske forhold tilsier det. 

– Det forutsetter at det er tillit til at inflasjonen stabiliseres rundt målet. Det betyr at vi må reagere i pengepolitikken når inflasjonen avviker mye fra målet, uavhengig av hva som er kilden til avviket, sier hun.

Renteendringer, men...

Spørsmålet Bache prøvde å besvare var hva som driver kronekursen, og hvordan Norges Bank skal forholde seg til kursen når renten settes.

Utgangspunktet er udekket renteparitet, som tilsier at Norges Bank normalt vil oppnå en styrking av kronen når renten heves.

Det stemmer ikke lenger hvis det er en risikopremie knyttet til kronen, understreker Bache. En grunn til at det er risikopremie knyttet til kronen er at aktørene i markedet ikke har samme informasjon.

– Svingninger i risikopremier kan forklare mye av svingningene i valutakurser, sier Bache. 

Små valutaer, som den norske kronen, er mer utsatt for endringer i oppfatningen av risiko.

Svakere realkronekurs

Over tid er det realvalutakursen som betyr noe. I årene med oppbygging av oljesektoren styrket realkronekursen seg. I tillegg vil produktivitetsveksten i Norge i forhold til andre land slå ut, understreker Bache. Når oljevirksomheten etter hvert avvikles, må vi regne med en svakere krone. Denne effekten kan allerede ha inntruffet, sier Bache.

Dette er forhold Norges Bank ikke kan påvirke. Det verktøyet som er igjen er dermed renten. Bache viser til hvordan kronen styrket seg i sommer etter at Norges Bank i juni  kom med uventet haukete rentesignaler. Slike effekter er imidlertid forbigående.

Samtidig har andre sentralbanker hevet sine rentesignaler i rykk og napp, og også dette har påvirket kronekursen i takt med at rentedifferansen har økt eller krympet.

I tillegg peker Bache på valutamarkedet i seg selv, det største finansmarkedet i verden. Her er ofte handelsstrategiene styrt av strategier som ikke kan knyttes direkte til makroøkonomiske forhold, sier Bache. Mye av kronesvekkelsen i fjor sommer skyldtes trolig at aksjemarkedet steg  mindre enn ventet, gitt det store rentefallet internasjonalt. 

– Det kan ha ført til at en del kapitalforvaltere har hatt behov for å redusere sikringene og rebalansere valutaterminene. Dette kan ha vært en av flere grunner til at de finansielle institusjonene har solgt kroner mot utenlandsk valuta, først og fremst dollar og euro, mener Bache.

Ingen endring

Bache utelukker temmelig bastant at intervensjoner er aktuelle for Norges Bank. De fører i beste fall til  helt kortsiktige utslag. Når samtidig Norges Bank er nødt til å svare på utslag i inflasjonen, slik hun mener, betyr det at rentesettingen fortsatt vil følge samme mønster som til nå.