Tidligere ABG-topp Ståle Rodahl rykker nå hardt ut mot NRC-styret og jobben som førte til at eierne tapte mesteparten av aksjeverdiene sine gjennom en massiv nedskrivning og påfølgende emisjonsprosess ledet av nettopp ABG Sundal Collier.

Fra en børskurs på 13,55 kroner den 1. juli handles aksjen nå til 3,15 kroner på børsen. Rodahl selv er blant NRC-aksjonærene som har sett verdiene bli skylt bort.

– Hvorfor valgte man å skape kaos ved å sende vilkårlige meldinger om gjeld og lånevilkår i hytt og vær i stedet for å presentere en ferdig løsning til markedet, inkludert fritak fra lånevilkårene og eventuell kapitalinnhenting? sier Rodahl, og:

– Er det ingen i selskapets styre som føler ansvar for de aksjonærverdiene man er satt til å forvalte? Eller vet man kanskje ikke bedre?

ABG fikk bestemme

Ståle Rodahl startet karrieren som analytiker i Alfred Berg Norge og avansert raskt til analysesjef og adm. direktør i USA og senere analysesjef Europa etter å ha blitt kjøpt opp av den nederlandske storbanken ABN Amro. Derfra føk han videre til partner i ABG Sundal Collier før han startet Harpoon Capital Management i finanskrisen og ble privat investor. Han har siden vært styreleder i Conseptor, SeaBird og Green Minerals.

NRC mente at obligasjonseierne forlangte minimum 200 millioner i ny egenkapital for å fravike lånebetingelsene som årsak til emisjon:

– Selskapet var ikke i brudd med lånebetingelsene på obligasjonen ved halvårsskiftet. Banken hadde de håndtert. Det ser ikke ut til å være noen grunn til å gjøre en forebyggende emisjon her med den informasjonen selskapet har gitt, og spesielt ikke i lys av at selskapet selv sitter med nøkkelen til å løse situasjonen med Bane NOR, sier Ståle Rodahl.

Det er forståelig at en ny ledelse ønsker seg albuerom, men det får være grenser

Ståle Rodahl

– Jeg er overrasket over at styret har akseptert at en telefon til et par meglerhus var måten å håndtere samtalen med obligasjonseierne på, især med tanke på ledelsens erfaringsbakgrunn og meglerhusenes naturgitte hang til å konvertere rådgivning til corporateoppdrag. Dersom ledelsen velger å la en løsning med Bane NOR ta noe mer tid for å optimalisere det økonomiske utfallet bør det være en smal sak å manøvrere obligasjonseierne på plass i et selskap som dette den dagen det blir relevant, sier han.

1 milliard i likviditet

NRC har imidlertid lagt til at de også har behov for å styrke likviditeten.

– Hvilken likviditetsutfordring? Selskapet har 120 millioner på bok, og en stort sett ubenyttet trekkfasilitet på 400 millioner, selv etter at man har bundet opp betydelig likviditet i Meråkerbanen. Om denne binder anslagsvis 30 til 50 millioner pr. kvartal har man fortsatt god tid til å finne en løsning, sier Rodahl.

– Om man likevel ønsker å få unna likviditetsbelastningen fra prosjektet kan man initiere en prosess med kunden der man tar tapet, som virker å være begrenset til noe over 100 millioner, noe som vil frigjøre anslagsvis et par hundre millioner i likviditet til selskapet. Som det er nå planlegger selskapet å ha cirka 600 millioner i fri cash når emisjonspengene og Meråkerbanen er på plass. I tillegg kommer 400 millioner i trekkfasilitet, det vil si cirka 1 milliard kroner i tilgjengelig likviditet, sier han, og fortsetter:

– Det er forståelig at en ny ledelse ønsker seg albuerom, men det får være grenser. For aksjonærene innebærer øvelsen nærmest en full finansiell reset. I et selskap som over tid har vist at de er på rett vei med økende pipeline, marginer og operasjonell kontantstrøm og en tydelig plan for å lukke gapet til konkurrentene fremover. Her burde styret ha satt ned foten.

– Vedder en god kasse vin

NRC rykket 29. august ut med særdeles svake halvårstall samtidig som det informerte om at det vurderte en aksjeemisjon. Da hadde selskapet så sent som i juli varslet om konsekvenser av Meråkerbanen, inkludert nedskrivninger, men informerte samtidig om at finansiell utvikling ellers var som forventet. 1. august trådte Åsgeir Nord inn som ny finansdirektør før han tre uker senere meldte at selskapet ikke var i brudd med lånevilkårene for obligasjonsgjelden, men hadde fått fritak på bankgjelden. 

FORKLARINGEN: – Behovet for en emisjon er et komplekst bilde drevet blant annet av arbetskapitalbehov i Meråkerprosjektet og covenantsituationen, sier NRC-sjef Anders Gustafsson. Foto: Iván Kverme

En uke senere meldte så selskapet i Q2-rapporten at de var i diskusjoner om fritak også på obligasjonsgjelden, og at de vurderte en emisjon. Samtidig anbefalte finansdirektøren etter fire uker i jobben en nedskrivning på 650 millioner kroner, tilsvarende en firedel av selskapets goodwill. 80 prosent skyldtes nedjustering av marginforutsetningen i Finland til 3 prosent.

Jeg er villig til å vedde en god kasse vin med Åsgeir på at marginene i Finland kommer til å være nærmere 5 prosent, og kanskje til og med over, enn at de skal være 3 prosent

Ståle Rodahl

– Q2-rapporten er et case-studium i svak informasjonshåndtering. Først snudde de 180 grader på meldingen rundt waivers som de slapp 1 uke tidligere, hvilket gir inntrykk av at de ikke helt visste hva de holdt på med. Dernest meldte de en kjempenedskriving etter i juli å ha meldt at gikk som forventet. Hvorfor ble nedskrivingen i Finland gjort nå? Hva har skjedd siden juli? Den gjøres midt i året og uten støtte i historiske tall som viser marginer rundt 5 og opptil 7 prosent, sier Ståle Rodahl.

– I tillegg ligger selskapet nå an til å begynne og booke betydelige alliansekontrakter med utsikter til større marginer og lavere risiko enn tidligere, hvilket gjør at marginene bør gå opp og ikke ned fremover, sier han.

– Jeg er villig til å vedde en kasse god vin med Åsgeir på at marginene i Finland kommer til å være nærmere 5 prosent, og kanskje til og med over, enn at de skal være 3 prosent når ting faller på plass i Finland.

Hvorfor valgte man å skape kaos ved å sende vilkårlige meldinger om gjeld og lånevilkår i hytt og vær i stedet for å presentere en ferdig løsning til markedet

Ståle Rodahl

– Hvorfor valgte man kaos

– Samtidig går selskapets finansielle rådgivere ut med en presentasjon der de estimerer et potensielt tap på Meråkerbanen på 840 millioner, det vil si forskjellen på den opprinnelige kontrakten og endelig produksjonsverdi, og hausser behovet for en stor emisjon. Hvor i all verden har de dette fra? spør Rodahl.

– Selskapet sier selv at over 80 prosent av kontrakten er ferdigstilt, og at det er enighet om de aller fleste endringsordre. Med de massive nedskrivningene som kom som lyn fra klar himmel, rådgivernes varsel om potensiell katastrofe i Meråkerbanen og kaotisk informasjonsgivning vedrørende selskapets gjeld og waivers, og mulig egenkapitalbehov klarer selskapet utrolig nok å piske opp en orkan i et vannglass og sendte kursen ned 80 prosent fra der den var før det hele startet.

– Man må spørre: hvor i all verden har styret vært denne tiden? På ferie og latt barna stelle i stand fest alene?

– Emisjonen ser ikke ut til egentlig å være nødvendig. Om man likevel ønsket å gå den veien, hvorfor ble den ikke forberedt ved på vanlig vis å ta relevante aktører over veggen? Eller som en tegningsrettsemisjon? Hvorfor valgte man å skape kaos ved å sende vilkårlige meldinger om gjeld og lånevilkår i hytt og vær i stedet for å presentere en ferdig løsning til markedet, inkludert fritak fra lånebetingelsene og eventuell kapitalinnhenting? Er det ingen i selskapets styre som føler ansvar for de aksjonærverdiene man er satt til å forvalte? Eller vet man kanskje ikke bedre? spør han.

Ser NRC i 20 kroner

Mens styret satt i ro uten å protestere, og ledelsen har gitt seg selv mer enn komfortabelt albuerom, sitter det mer enn 4.000 aksjonærer som har sett verdiene sine fordufte.

Det haster med å få inn styremedlemmer med skin-in-the-game og relevant kapitalmarkedserfaring

Ståle Rodahl

– Det er for galt. Selskapets konkurrenter driver typisk med marginer på 6 til 9 prosent, og det er absolutt ingen grunn til at ikke NRC skal klare å levere det samme når alle legacy kontrakter er ute av bøkene og med en ny administrerende direktør som inngir tillit, har en klar strategi for å ta ut forbedringspotensialet og som ikke minst har hatt suksess med tilsvarende tidligere.

– Leverer de kun 75 prosent av det konkurrentene gjør, tilsvarer det en verdi på selskapet på over 50 kroner pr. aksje før emisjonen, og noe over 20 kroner etter. Selskapets største aksjonærer etter den finske stat er Nordea-fondene og Arctic. De bør kjenne sin besøkelsestid, og ikke la det som har skjedd passere uten konsekvens, sier Rodahl.

– Som et minimum bør man tvinge igjennom et ekstra punkt i innkallingen til ekstraordinær generalforsamling, som inneholder endringer i styret. Det haster med å få inn styremedlemmer med skin-in-the-game og relevant kapitalmarkedserfaring for å hjelpe selskapet i denne type spørsmål, sier han.

– Selskapet behøver påfyll av styremedlemmer som faktisk tenker og agerer som eiere og som kan være med og støtte opp en ellers dyktig CEO i eier- og kapitalmarkedsspørsmål. I tillegg bør styret få beskjed om at minimum 300 millioner skal utbetales som utbytte til aksjonærene den dagen Meråkerbanen er løst, og innbetalingen fra Bane NOR er mottatt. Det er ingen ting her som tyder på at aksjonærene er tjent med at NRC får sitte med overflødig cash. Tvert imot.

Slik svarer NRC på kritikken

Finansavisen har konfrontert NRC-sjef Anders Gustafsson med hovedelementene i kritikken fra Rodahl.

– Nedskrivninger av goodwill ble behandlet i revisionskommitteen, og ble besluttet av styret, svarer han på spørsmål om hvorfor den nytilsatte finansdirektøren fikk gjøre en stor nedskrivning etter kun få uker på jobb.

– Hvorfor var det et likviditetsbehov når selskapet hadde en ubenyttet kredittfasilitet på 400 millioner? Og kunne ikke et forlik om Meråkerbanen dekket likviditetsbehovet?

– Behovet for en emisjon er et komplekst bilde drevet blant annet av arbeidskapitalbehov i Meråkerprosjektet og covenantsituationen, sier Gustafsson.

– Aksjonærer klager over manglende finansiell kompetanse i styre og ledelse. Hva har styre og ledelse gjort for å beskytte aksjonærenes verdier?

– Det finnes mange årsaker til kursutviklingen. Vårt mål er å skape aksjonærverdier. Vi er fullt engasjert i å levere vårt mål om margin på mer enn 5 prosent, og en omsetning på mer enn 10 milliarder i 2028, sier Gustafsson.