Den siste tiden har det vært økt fokus på Equinors fornybarsatsing, og det var ventet nedskrivninger i forkant av kvartalsrapporten. Onsdag gjorde Equinor nedskrivninger på 955 millioner dollar, tilsvarende 9,6 milliarder kroner, knyttet til Empire Wind- og South Brooklyn Marine Terminal-prosjektet (SBMT).

Nedskrivningen kommer i kjølvannet av at Trump-administrasjonen i mai påla en midlertidig stans i installasjonsarbeidet for Empire Wind, med løpende kostnader på over en halv milliard kroner i uken.

Nå er arbeidet med Empire Wind 1 i gang igjen, mens selskapet bokfører tap knyttet til blant annet bortfall av forventede stordriftsfordeler og økt tollrisiko.

Ifølge notene ble nedskrivningen gjort basert på en kontantstrømbasert tilnærming med en diskonteringssats på 3 prosent etter skatt.

– Equinor har tidligere sagt at det forventer en realavkastning på mellom 4 og 8 prosent for prosjektene. Derfor er det litt merkelig at det gjør nedskrivningstesting med et avkastningskrav som ligger lavere enn det selskapet selv har kommunisert som forventet avkastning, sier SEB-analytiker Anders Rosenlund.

5 prosent WACC

Et lavere avkastningskrav gir høyere verdsettelse i nedskrivningstesten. Det betyr i praksis at Equinor risikerer å overvurdere verdiene i balansen.

– I prosjekter som dette kommer ofte frie kontantstrømmer langt frem i tid, mens det gjerne er mye gjeld i starten. For egenkapitalinvestorer betyr det at verdien er svært sensitiv for hvilket avkastningskrav man bruker, sier Rosenlund.

Ifølge analytikeren vil den vektede kapitalkostnaden (WACC) være på omtrent 5 prosent i dette tilfellet, hvis man antar 2 prosent inflasjon.

– Oljeselskaper handles i dag på P/E under 10, som veldig enkelt sagt tilsier at aksjemarkedet krever minst 10 prosent avkastning på egenkapitalen. Da fremstår 5 prosent WACC som betydelig lavere enn det markedet faktisk impliserer at det vil ha for å investere i denne typen prosjekter, sier han.

Veldig høy sensitivitet

Han påpeker at avkastningskravet i utgangspunktet bør være prosjektspesifikt, siden et børsnotert selskap i realiteten er summen av alle prosjektene det eier. Ifølge Rosenlund bør man derfor benytte ulike avkastningskrav for ulike typer eiendeler – for eksempel lavere krav for fornybarprosjekter enn for olje- og gassprosjekter.

– Burde Equinor skrevet ned verdiene mer?

– Det er vanskelig å regne nøyaktig på sensitiviteten, men det er åpenbart at hvis man hadde brukt 1 prosentpoeng høyere avkastningskrav, ville nåverdien falt og nedskrivningen blitt større. Jeg har ikke gjort det regnestykket, for det blir uansett bare en forenklet tilnærming, sier han.

Etter nedskrivningen er den bokførte verdien av Empire Wind 1/SBMT og Empire Wind 2 samlet sett 2,3 milliarder dollar.

– Ikke en direkte kobling

Pressetalsperson for finansiell kommunikasjon, Rikke Høistad Sjøberg, har følgende svar til Finansavisen:

– Vi brukte en realrente på 3 prosent etter skatt til diskontering da vi beregnet bruksverdien av Empire Wind. Dette baserer seg på Equinors vektede gjennomsnittlige kapitalkostnad for prosjekter innen fornybar og lavkarbon. Realrenten ekskluderer inflasjon, så hvis man skal sammenligne med nominelle renter, som for eksempel tiårige amerikanske statsobligasjoner, må inflasjonen legges til, sier hun, og fortsetter:

– Renten ble fastsatt etter en gjennomgang av prosjektspesifikk risiko, og gjenspeiler den lave risikoen knyttet til inntektene i prosjektet, som følge av priskontraktene Empire Wind har. Det er ikke en direkte kobling mellom realavkastningen man forventer fra prosjekter – de 4 til 8 prosentene dere viser til – og diskonteringsrenten som benyttes ved verdsettelse av bokført verdi.