Onsdag steg Envipco over 6 prosent etter at pantemaskinprodusenten ble valgt som leverandør til en stor britisk dagligvareaktør.

Avtalen omfatter rundt 1.000 Flex-pantemaskiner og tilhørende serviceavtaler. Leveransene starter etter planen i første halvår 2027.

Aksjen er svakt ned torsdag og handles for rett under 41 kroner. 

Etter avtalen har Envipco sikret bestillinger på rundt 4.800 maskiner i Storbritannia. Det tilsvarer omtrent 64 prosent av alle annonserte britiske ordre så langt, målt i antall maskiner.

Samtidig står analytikerne milevis fra hverandre. Andreas Skeisvoll Grimsmo i SB1 Markets anbefaler salg og har kursmål på 40 kroner. Fabian Jørgensen i Pareto Securities anbefaler kjøp og har kursmål på 106 kroner - og ser dermed mer enn 150 prosent oppside. 

– Ikke priset inn på 40 kroner

Pareto anslår at den nye kontrakten har en verdi på rundt 15 millioner euro. De annonserte britiske ordrene har samlet en verdi på rundt 80 millioner euro.

Meglerhuset venter britiske inntekter på 112 millioner euro i 2027 og mener rundt 70 prosent av estimatet nå er støttet av annonserte ordre.

Jørgensen avviser at kontraktene og veksten allerede ligger i aksjekursen.

– Ikke på 40 kroner, nei. Hvis hele Europa innfører pant og Envipco tar 30 prosent markedsandel, er aksjen verdt over 100 kroner, sier han.

I dette scenarioet anslår Pareto at aksjen handles til rundt fire til fem ganger forventet resultat i 2027 og 2028. Multippelen holder seg ifølge Jørgensen rundt dette nivået gjennom fire til fem sterke utrullingsår.

Deretter faller inntjeningen når de store markedene er ferdig utrullet, før inntekter fra service og utskiftning av den installerte maskinbasen gradvis bygger den opp igjen. 

– Vi er overrasket over de som tror på 30 prosent markedsandel, men likevel mener aksjen er verdt rundt 60 kroner. Hvis scenarioet slår til og aksjen handler på fem ganger resultatet, kommer den ikke til å stå i 60 kroner, sier Jørgensen.

– Oppgangen er overdrevet

Grimsmo mener derimot at dagens verdsettelse allerede forutsetter at Envipco vinner denne og flere lignende kontrakter.

– Jeg mener gårsdagens oppgang er overdrevet, sier han.

SB1 Markets anslår nåverdien av kontrakten til rundt 46 millioner kroner, eller 70 øre pr. aksje. Det tilsvarer en kursreaksjon på i underkant av 2 prosent.

Beregningen bygger på en bruttomargin på 40 prosent, en EBIT-margin på 15 prosent og 90 prosent sannsynlighet for fremtidig utskiftning av maskinene.

Grimsmo mener kontrakten reduserer risikoen i estimatene, men at den ikke tilfører nok ny verdi til å forsvare onsdagens kursoppgang.

Også synet på nødvendige markedsandeler spriker kraftig. Pareto mener 30 prosent markedsandel i nye europeiske markeder gir en verdi over 100 kroner. Grimsmo mener dagens kurs allerede impliserer rundt 35 prosent, og at Envipco må nærme seg 50 prosent for å gi nevneverdig oppside.

Mener markedet feiltolker konkurransen

Panteaksjene har vært under kraftig press siden høsten i fjor. Jørgensen mener markedet blant annet har feiltolket enkelte polske rammeavtaler som et tegn på at konkurrenten RVM Systems har tatt store markedsandeler.

Han peker også på at utrullingen har gått tregere enn ventet fordi forhandlerne har brukt lang tid på å dele ut kontrakter. Forsinkelsene ligger ifølge analytikeren i stor grad utenfor Envipcos kontroll, men har likevel ført til fallende estimater for 2026.

I tillegg har kommentarer om aggressiv prising på enkelte store kontrakter i Polen gitt den negative siden av investeringscaset mer oppmerksomhet.

– Prispresset har vært knyttet til noen få store kontrakter i Polen. Vi observerer ikke et bredt prispress i markedet, sier Jørgensen.

Underliggende mener han utviklingen går riktig vei. Polen materialiserer seg, Storbritannia følger etter, mens Hellas kan starte utrullingen i 2026 og Tyrkia i 2027.

Jørgensen peker også på regulatorisk fremgang i Italia og Frankrike. Pareto ser 2029 som en mulig tidsramme for Italia, mens Frankrike kan komme senere. Dersom de store europeiske landene innfører pant, mener han den langsiktige delen av investeringscaset blir betydelig mindre risikofylt.

2027 blir kickeren

Pareto mener kursfallet i stor grad reflekterer forskyvninger mellom kvartaler, ikke at det langsiktige markedet har forsvunnet.

– Det viktige er ikke nøyaktig hvilket kvartal leveransene kommer i, men hvorvidt utrullingen faktisk skjer. Caset har i økende grad materialisert seg gjennom 2026, sier Jørgensen.

Han ser derfor ingen grunn til å endre kursmålet og omtaler kursfallet som en kjøpsmulighet.

– Farten skal tas opp gjennom året, og 2027 blir den store kickeren, sier han.

Jørgensen mener Storbritannia skiller seg positivt fra flere tidligere markeder. Det britiske pantesystemet har oppstart i oktober 2027, mens Envipcos leveranser begynner allerede i første halvår.

Storbritannia har dessuten et mer konsolidert dagligvaremarked enn Polen, som i større grad består av franchisekjeder. Det gjør at store kontrakter kan gi en raskere utrulling.

Grimsmo mener på sin side at markedet overvurderer hvor mange maskiner Envipco faktisk klarer å levere i 2027.

Toppår eller langvarig vekst?

Grimsmo verdsetter Envipco ut fra normalisert inntjening etter den store utrullingsbølgen. Han anslår et normalisert resultat på rundt 3 kroner pr. aksje og bruker en P/E-multippel på 12.

– De som er uenige med oss, peker på at aksjen ser billig ut i 2028 og 2029. Det er vi for så vidt enige i, men disse årene representerer toppen av syklusen. Da skal aksjen også være billig, sier han.

– Etter vårt syn vedder man i praksis på at aksjen blir feilpriset i 2028 og 2029, noe som er en dårlig grunn til å eie aksjen, sier Grimsmo. 

Jørgensen mener derimot at veksten kan fortsette lenger dersom blant annet Italia og Frankrike innfører pant. Pareto venter at inntjeningen etter hvert faller når utrullingene er ferdige, før serviceinntekter og utskiftning av den installerte maskinbasen bygger den opp igjen.

Rundt 2040 anslår Jørgensen at Envipco kan være tilbake på omtrent samme inntjeningsnivå som i 2027.

Full uenighet om marginene

Grimsmo mener den langsiktige lønnsomheten er den mest undervurderte risikoen. Han beskriver pantemaskiner som relativt lavteknologisk maskinvare og frykter at økt konkurranse vil presse både priser og marginer.

Han ser en risiko for at markedet utvikler seg i retning av heisindustrien, der selve maskinvaren selges med svært lave marginer, mens lønnsomheten kommer fra service, vedlikehold og utskiftninger.

Jørgensen mener dagens marginer gir et misvisende bilde.

Envipco har en kapitallett forretningsmodell, men må ta store personellkostnader før markedene åpner. Selskapet må blant annet ansette installatører og servicepersonell før maskinparken er på plass og inntektene begynner å komme.

– Envipco har kunstig lave marginer nå fordi selskapet bærer kostnadene for nye markeder uten at inntektene har begynt å rulle inn, sier han.

Jørgensen viser til at høye maskinvolumer historisk har gitt kraftig marginekspansjon. 

– Når volumene tar seg opp de neste årene, skal marginene begynne å nærme seg Tomra-nivåer, om ikke høyere, sier han.