XXL handles til 10 kroner på Oslo Børs. Men i januar trykker selskapet seks milliarder nye aksjer til 10 øre stykket. Det blir effekten etter at XXL-kursen har kollapset med 70 prosent fra 34 kroner da refinansieringen ble annonsert. Gjett hva som skjer med aksjekursen da.
Beregningen av emisjonskursen blir nemlig gjort basert på en såkalt TERP med 40 prosent rabatt på beregningen. TERP betyr «teoretisk aksjekurs eksklusiv tegningsretter».
Da XXL annonserte dealen med Carnegie og DNB Markets som tilretteleggere ble fokus lagt på at emisjonskursen ville komme på maksimalt 8 kroner. Men en massiv nedskrivning av egenkapitalen med én milliard kroner, og reduksjon av pålydende til 0,10 kroner, bidro til at emisjonskursen kunne ende på 10 øre.
Da var det ingen som trodde på det. Men nå er det ingen vei utenom. Gamle XXL-aksjonærer uten penger til å skyte inn i emisjonen må se at sportsgiganten renner ut mellom fingrene deres til en prising på bare 2,5 millioner kroner, mindre enn den billigste ettromsleiligheten man finner i Oslo.
Dog får aksjonærene tegningsretter som de enten kan bruke til å tegne billige XXL-aksjer i refinansieringen eller de kan selge i markedet hvis de ikke kan delta.
TERP-felle
Da XXL ble handlet til 34 kroner lå alt an til at emisjonskursen ville ende på maksnivået på 8 kroner. Det viser beregninger Finansavisen sitter med. Kurs 34 ville det blitt utstedt 75 millioner nye aksjer. TERP-beregningen tilsa egentlig en emisjonskurs på over 8 kroner, men ettersom 8 var maksimum, ville dette ha blitt emisjonskursen.
Så kollapset emisjonskursen. Allerede etter en halvering til 16–17 kroner ville emisjonskursen ende på minimumsnivået på 10 øre, og det ville bli utstedt seks milliarder aksjer i emisjonen. Dagens børskurs på 10 kroner bringer ikke emisjonskursen ytterligere ned ettersom 10 øre er gulvet, men det er langt opp til en høyere emisjonskurs. Det vil ikke skje før XXL-kursen stiger over 17 kroner på Oslo Børs, og da snakker vi i så fall om en dobling av børskursen.
Det er imidlertid ikke nok at det blir utstedt seks milliarder nye aksjer, men garantistene i emisjonen skal også ha 70 millioner i honorar betalt i aksjer. Med emisjonskurs på 10 øre gir det ytterligere 700 millioner nye aksjer.
6,7 milliarder aksjer
Totalt får XXL syv milliarder aksjer på toppen av dagens aksjeantall på 25 millioner. Eksisterende aksjonærer vil følgelig bli sittende igjen med en eierandel på 0,4 prosent av eierandelen de har i dag.
Bruken av TERP kombinert med at selskapet henter et beløp betydelig over selskapets markedsverdi er det som skaper den ekstraordinære situasjonen.
Hvis emisjonen stemmes ned vil XXL i stedet opprette et nytt selskap som skal overta alle XXLs eiendeler som tingsinnskudd og bli forsøkt børsnotert på Euronext Growth. Aksjonærene må følgelig velge mellom en emisjon som gir mer enn 99 prosent utvanning og en børsnotering på en juniorbørs med lite minoritetsbeskyttelse, og med tilnærmet like stor utvanning.
Hele operasjonen er gjort i et forsøk på å omgå reglene om at en kapitalforhøyelse behøver to tredels flertall i generalforsamling. Folkeaksjen XXL blir fortsatt en folkeaksje, men folkets verdier blir vannet fullstendig ut.
Finansavisen har vært i kontakt med XXL-analytikere som bekrefter at de har kommet frem til samme emisjonskurs. Analytikerne ønsker imidlertid ikke å stå frem ved navn. I stedet blir det henvist til corporate-avdelingene i Carnegie og DNB Markets.
Finansavisen har vært i kontakt med corporate-sjef Petter J. Hagen i Carnegie og corporate-sjef Jo B. Isaksen i DNB Markets. De avviser ikke at beregningene stemmer, men de vil heller ikke gi noen offisiell kommentar på beregningene.
Slik skjer smadringen
Så hvordan i all verden kan en børskurs på 10 kroner gi en emisjonskurs på 10 øre? Forklaringen er at når børsverdien på XXL faller vil man på et punkt ende på et nivå der rabatten til TERP reduserer aksjekursen veldig. Uansett er det en fordeling mellom aksjeverdi i dag og verdi av tegningsretter.
Fra en XXL-kurs på 16,40 og nedover vil tegningskursen ende på 10 øre. Med kurs på 16,40 vil teoretisk XXL-kurs ende på 17 øre slik at 40 prosent rabatt til emisjonskurs på 10 øre.
Hvis man antar at kursen er 16,40 og man eier én aksje, er den teoretiske verdien av tegningsretten 17 øre. Samtidig innebygget i aksjekursen er 243,5 tegningsretter. Hver av de rettene har en verdi på 17 øre minus 10 øre, altså 7 øre. Da sitter man med en aksje som prises til 16,40 og verdien av aksjen er 0,17 og rette verdien av tegningsrettene er 16,23 kroner.
Det er ikke slik at markedsprisen er feil, men at emisjonskursen er satt lavt for å incentivere tegning i emisjonen.
Dagens børskurs er imidlertid ikke 16,40, men 9,80. Da blir riktig TERP-pris på 0,14 den teoretiske verdien av aksjen, men fortsatt er emisjonskursen på 0,10 kroner minimum. Man får fortsatt 243,5 tegningsretter verdt 0,04 pr. tegningsrett. Fordelingen blir 0,14 kroner på aksjen og 9,66 kroner på tegningsrettene, altså 9,80 totalt. Verdiene fordeles mellom aksjer og tegningsretter.
Uten penger til å delta i emisjonen kan man selge tegningsretter. De som tegner sin andel vil opprettholde verdi ved å tegne, eventuelt kan de selge tegningsrettene hvis de ikke har råd.
Situasjonen blir ikke veldig annerledes hvis man ender med alternativ B. Fortsatt gjøres en emisjon på 600 millioner kroner, men her er bare 375 millioner garantert. Det blir tegningsretter basert på samme beregning, men i og med at løsningen blir mer eksotisk er det større rabatt på TERP uten at det får effekt ettersom emisjonskursen uansett blir 10 øre. For garantistene som her har garantert 375 millioner ender honoraret ikke på 10 prosent, men på 18 prosent. Ettersom totalbeløpet er ulikt blir ikke kostnaden for XXL veldig ulik fra kostnaden i 600-millioners-emisjonen.