Den som ventet at sentralbanksjef Ida Wolden Bache i sin årstale torsdag ville spre håp om en sterkere kronekurs, ventet forgjeves. Tvert imot, brukte Bache sin tredje årstale til å vise hvor godt Norge har hatt av kronesvekkelsen, og til å forklare hvor lite Norges Bank eller andre kan gjøre til eller fra for å påvirke kursen.

Rentene er i stor grad styrt internasjonalt. Som et lite, åpent land er vi kritisk avhengige av internasjonale spilleregler i handelspolitikken, og vi er sårbare for alle internasjonale forstyrrelser, enten det er snakk om kriger, handelskonflikter, pandemier eller klimaproblemer.

Og derfor er Norge tjent med den flytende kronekursen, også når kronen er svak, understreker Bache tydelig i talen:

«Man kan av og til få inntrykk av at hele nasjonens selvfølelse svinger i takt med kronekursen.»

Bache viser til hvordan avdøde professor Victor Norman sammenlignet reaksjonen da norske kroner ble mer verdt enn svenske med jubelen da det norske fotball-landslaget til slutt slo det svenske.

– Svekkelsen en fordel

Uten en kronesvekkelse de siste årene, ville vi måttet ta tilpasningen på langt mer ubehagelig vis, med svakere lønnsvekst og/eller høyere arbeidsledigheten.

Faktorene som gir en svak kronekurs kan være uønsket, enten kronen svekker seg på grunn av utsiktene til en handelskrig eller annet. 

Men når kronesvekkelsen først har skjedd, «kan svekkelsen være en fordel fordi den letter tilpasningen til en ny økonomisk realitet», slår Bache fast. 

«De økonomiske realitetene kan vi ikke unnslippe, heller ikke om vi hadde hatt en fast valutakurs», fortsetter hun og mener at «valutakursen kanskje er den viktigste relative prisen for en liten åpen økonomi».

Svakeste på 30 år

Da blir det galt å regne en svak krone for et nederlag og en sterk krone som bevis på en vellykket politikk.

– Kronen er på sitt svakeste på 30 år målt ved konsumvarene, men noe sterkere målt ved varene vi produserer. Betyr det at Norge i sum har tjent på kronesvekkelsen?

– Jeg vil ikke trekke den konklusjonen. Det viktigste ved illustrasjonen i talen er at du ikke får hele bildet av hvor sterk eller svak kursen er ved å se på kursene vi leser av i markedet, og du kan få litt ulike svar hvis du måler kursen mot ulike priser, sier Bache.

– Her sammenligner vi både konsumpriser på tvers av land og prisen på all verdiskapning, BNP. Da får du litt ulike svar.

Trump og Holte

Bache nevner ikke Martin Bech Holte eller boken «Landet som ble for rikt» eksplisitt, men hun kommer med en liten finte: «At vi har en stor finansformue, gjør det lettere - ikke vanskeligere - å møte utfordringene», sier Bache om hvordan Norge kan møte krig, handelskonflikter, klimaproblemer og generell volatilitet.

Heller ikke Donald Trump nevnes ved navn, men store deler av talen handler om faren for en handelskrig og om hvor mye Norge tjener på åpen handel. Her trekker Bache på Norman og hans lærebok fra 1983, «En liten, åpen økonomi», som viser hvordan nettopp land som Norge har alt å vinne og omtrent intet å tape på å spesialisere seg på noen eksportområder og heller importere alt annet.

– Har vi mer å lære av Victor Normans gamle lærebok enn av Martin Bech Holtes ferske bok om norsk økonomi?

– Jeg mener i hvert fall at vi har mye å lære av Victor Normans lærebok.

Holtes bok kretser blant annet rundt fallet i norsk produktivitetsvekst de siste tiårene.

– Har vi skapt vårt eget produktivitetsproblem gjennom den økonomiske politikken?

– Det spørsmålet går jeg ikke innom i dagens tale. Det er et faktum at produktivitetsveksten har avtatt over tid i svært mange land rundt oss, og det er noe som tyder på at det ikke kun er særnorske forhold som har bidratt til den lave produktivitetsveksten.

– Fortsatt innstrammende

Tradisjonen tro, kommer sentralbanksjefen ikke med klare pengepolitiske signaler i sin årstale, men gjentar sitt varsel om at vi står foran rentekutt og at renten selv etter det vil være innstrammende.

– Hvor sikker er du på at renten fortsatt er innstrammende etter to-tre rentekutt, slik Norges Bank indikerer i rentebanen?

– Det er krevende å fastslå presist hva som er et nøytralt nivå for renten og dermed om pengepolitikken virker innstrammende eller ikke. I våre siste prognoser fra desember, er renten høyere enn det vi nå anser som et nøytralt nivå i hele prognoseperioden, sier Bache.

Ferske SSB-tall viser at fjorårets lønnsvekst var høyere enn ventet, noe som betyr høyere lønnsvekst også i år. «Det bidrar til å holde prisveksten oppe fremover», sier Bache i talen. Samtidig peker hun på at Norges Bank vil måtte legge større vekt enn før på internasjonale impulser i pengepolitikken.

– Betyr det at det er begrenset hvor mye et lønnsoppgjør påvirker renteutviklingen på kort sikt?

– VI konstaterer at lønnsveksten steg i fjor. Vi har også tidligere lagt vekt på at bedriftenes lønnskostnader har økt mye de siste årene, noe som vil bidra til å holde prisveksten oppe fremover, sier Bache.

– Når det gjelder viktigheten av internasjonale impulser, så er nettopp en av lærdommene vi trekker fra de siste årene at det er noe vi i større grad må evne å ta inn i analysene våre. Det gjenspeiler ikke noen ny vektlegging av forholdene for renten her hjemme.

OBS: Oljefondet

Sentralbanksjefen er også øverste sjef for Oljefondet. Her peker Bache, i likhet med NBIM-sjef Nicolai Tangen, på faren for at fondet kan gå på store tap.

«Og vi må være forberedt på at store tap ikke alltid blir etterfulgt av rask oppgang».

Bache omtaler veksten i fondet de siste årene som «ekstraordinær», drevet opp av kronesvekkelsen, økte gasspriser på grunn av Ukraina-krigen og den høye avkastningen på teknologiaksjene.

– De ti største aksjene i Oljefondets portefølje står for 20 prosent av verdien, og vi har sett store utslag fra enkeltaksjer i nyere tid. Er det et argument for at Oljefondet ut fra forsiktighets- eller stabilitetsvurderinger burde være mer undervektet i de største aksjene, eventuelt i aksjene som har hatt raskest kursutvikling?

– Jeg tenker ikke at dette tilsier at vi bør endre investeringsstrategi. Det at disse selskapene nå er blitt så store målt i verdi, også som andel av vår portefølje, gjenspeiler markedsutviklingen. Den høye avkastningen i fondet i fjor gjenspeiler nettopp at det har vært svært høy avkastning på disse aksjene. Fondet har sånn sett tjent på dette, sier hun.

– Men vi må være klar over risikoen. Og det er en del av bildet når jeg understreker at fondet kan falle i verdi.

Bache er i talen så vidt innom et ferskt stridstema, om Oljefondet skal kunne investere i våpenaksjer, slik Høyre har foreslått:

«Vi må være mer åpne for at vurderingen av hva som er etisk forsvarlig, endrer seg når verden igjen blir preget av militær opprustning og økte spenninger mellom land».