Gjestekommentar

Sjeføkonom Kjetil Olsen, Nordea Markets. Foto: Iván Kverme

Sysselsettingstallene fra USA første fredag etter hver månedsslutt blir gjerne kalt for månedens viktigste tall. Markedene er på tå hev etter signaler om hvordan det går i amerikansk økonomi. Fredag for to uker siden kom det en sjokkrapport hvor veksten i sysselsettingen var noe lavere enn ventet i juli, og langt lavere enn tidligere rapportert i mai og juni. Markedene reagerte umiddelbart med å sende renteforventningene kraftig ned, og aksjemarkedene falt. Trump på sin side mente tallene umulig kunne stemme, og påstod at de var «politically rigged». Han var så lite tilfreds med tallene at han like godt sparket sjefen for statistikkbyrået.

Det er grunn til å tro at tallene som nå ligger på bordet gir et riktigere bilde av utviklingen enn de gjorde før revideringen. Det store spørsmålet er hvorfor veksten i sysselsettingen har falt. Implikasjonene for Feds rentesetting er nemlig ikke like rett fram som man kanskje skulle tro.

Tilbud vs etterspørsel

Dersom lavere vekst i sysselsettingen bare skyldes lavere etterspørsel i økonomien, er konklusjonen ganske klar. Da vil arbeidsledigheten typisk øke, noe som vil gi lavere lønnsvekst og prisvekst. Alt annet likt vil det kunne motvirkes med lavere renter fra Fed.

Men dersom lavere vekst i sysselsettingen skyldes lavere tilbud av arbeidskraft, kan konklusjonen bli snudd på hodet. Det vil redusere det maksimale, eller potensielle, nivået på sysselsettingen som Fed søker å oppnå. I ytterste konsekvens kan vi da se at arbeidsledigheten går ned og at presset og lønnsveksten øker.  

Det er derfor interessant at arbeidsledigheten har holdt seg stabil gjennom det siste året, også gjennom de siste månedene.

Det er derfor interessant at arbeidsledigheten har holdt seg stabil gjennom det siste året, også gjennom de siste månedene. Antall førstegangssøkere til ledighetstrygd og antallet ledige jobber har også holdt seg stabile. Om noe tiltok lønnsveksten i andre kvartal. Summen av dette indikerer at lavere vekst i arbeidstilbudet har spilt en vel så stor rolle som lavere vekst i etterspørselen.

Mer forsiktige

Ifølge nasjonalregnskapstallene har veksten i etterspørselen falt i første halvår. Usikkerheten rundt Trumps tollpolitikk har gjort husholdningene mer tilbakeholdne (sparingen har økt) og trolig også ført til at bedriftene har satt både investeringer og nyansettelser på hold. I tillegg er rundt 150.000 offentlig ansatte sagt opp gjennom DOGE-programmet. På marginen har også det påvirket den samlede sysselsettingen.

I samme periode har imidlertid immigrasjonen falt kraftig og påvirket arbeidstilbudet. Grensene til USA er nå mer eller mindre stengt. Immigrasjonen tok seg kraftig opp i årene etter pandemien, og på det meste kom mer enn 300.000 personer over grensen hver måned. Nå kommer ingen. I tillegg jobber immigrasjonsmyndigheten iherdig med å kaste ut innvandrere, og mange har fått sine arbeidstillatelser inndratt.

Trenger færre

Hvor stor vekst i sysselsettingen som trengs for å holde arbeidsledigheten stabil, er under endring. Før pandemien var tommelfingerregelen at man trengte rundt 100.000 nye jobber hver måned for å ta unna tilveksten til arbeidsstyrken. Over tid ville dermed en høyere sysselsettingsvekst bringe ledigheten ned, og en lavere bringe ledigheten opp. I årene etter pandemien var trolig tallet på potensiell vekst i arbeidsstyrken nær dobbelt så høyt på grunn av det høye antallet immigranter. Når veksten i sysselsettingen de siste tre månedene var helt nede i 35.000 i gjennomsnitt per måned, er det dermed ikke så rart at markedene tenker at her må det mange og raske rentekutt til for å hindre en kraftig økning i ledigheten.

Men kanskje er det ikke mer som skal til for holde ledigheten stabil. American Enterprise Institute (AEI) har beregnet at det for tiden trolig bare trengs rundt 50.000 nye sysselsatte per måned for å holde ledigheten stabil. De neste par årene kan dette tallet synke ned til rundt null som følge av færre innvandrere, men også som følge av aldring av befolkningen. 

Slett ikke sikkert

Den amerikanske sentralbanken har et mål om stabile priser og maksimal sysselsetting, definert som det nivået på sysselsetting og arbeidsledighet som er forenlig med lav og stabil inflasjon. Arbeidsledigheten er for tiden rett i overkant av 4 prosent, et nivå Fed mener er forenlig med maksimal sysselsetting. Inflasjonen har kommet ned, men den er fortsatt nærmere 3 enn 2 prosent. Samtidig vil økte tollsatser ganske sikkert bidra til å løfte prisveksten. Fed vil derfor se an situasjonen, til Trumps store forargelse. Skulle ledigheten stige, eller skulle Fed vurdere at det er risiko for at den skal komme til å stige, er de åpne for å justere rentenivået gradvis videre ned.

Sannsynligheten for et amerikansk rentekutt i september har trolig økt noe som følge av de siste arbeidsmarkedstallene, men det er slett ikke sikkert ledigheten vil øke fremover selv om veksten i amerikansk økonomi har kommet ned. Dermed er det heller ikke sikkert det blir så mange rentekutt. Trumps immigrasjonspolitikk har gjort at også den potensielle veksten i økonomien har avtatt. Det er den faktiske veksten relativt til den potensielle som er viktig. 

Tallene for arbeidsledigheten vil derfor avgjøre hva Fed gjør framover, ikke sysselsettingstallene – selv om det er de som tradisjonelt har blitt kalt månedens viktigste tall.