«Klokken tikker for den største boligeieren i Norden», skriver høyrentemegler Arin Kamangar i DNB Markets.
Tirsdag sendte han og meglerne i DNB Markets ut en omfattende slidepakke til kundene sine hvor de argumenterer for full krise i Ivar Tollefsens eiendomsimperium Heimstaden.
Ivar Tollefsen eier tilnærmet 100 prosent i det svenske datterselskapet Heimstaden AB. Dette datterselskapet eier igjen 39,7 prosent av Heimstaden Bostad, men det har samtidig 50,1 prosent av stemmene i selskapet.
«Heimstaden Bostad trenger å restruktureres. Ny egenkapital må inn og gjelden må reduseres, samt utbytter må pauses. Stigende rentekostnader legger press på kontantstrøm og eiendomsverdier», står det i rapporten signert Kamangar, som forøvrig ikke er en offisiell analyse fra DNB Markets.
Heimstaden AB
Venter negativ kontantbeholdning
Megleren har regnet seg frem til at Heimstaden har tilstrekkelig likviditet til å komme seg gjennom 2023, men til neste år ser det verre ut.
Kamangar og høyrenteteamet i DNB tror at Heimstaden Bostad vil gå tom for kontanter når et lån på 1,25 milliarder euro forfaller i oktober 2024.
Ifølge deres beregninger vil kontantbeholdningen til Heimstaden Bostad være på minus 13 milliarder svenske kroner ved utgangen av fjerde kvartal i 2024.
Meglerteamet setter også spørsmålstegn knyttet til hvordan eiendommene er verdsatt i regnskapet til Heimstaden Bostad. Ifølge en Heimstaden Bostad-rapport publisert 19. juni, med henvisning til CBRE, var yielden på førsteklasses byeiendommer på 3,75 prosent i mars 2023.
I samme rapport ble ti relevante eiendomstransaksjoner presentert med yield på over 3,5 prosent, hvor flertallet hadde over 4 prosent yield.
«Heimstaden Bostad verdsetter fortsatt sine eiendommer til 3 prosent», skriver Kamangar.
Mener egenkapitalen er lavere
Ved utgangen av første kvartal oppga Heimstaden en verdijustert egenkapital (NAV) ekskludert hybrid- og preferansekapital på 36,47 milliarder svenske kroner, noe som utgjør 9,6 prosent av totale eiendeler.
Heimstaden har immaterielle eiendeler (primært gjeldsfinansieringssynergier) på 18,76 milliarder svenske kroner, mens forskjellen mellom bokført verdi og markedsverdien av det tilknyttede selskapet Kojamo er 4,1 milliarder svenske kroner.
Hvis man trekker dette fra NAV, gir det en reell håndfast egenkapital på 17,82 milliarder kroner, ifølge Kamangar.
Han stiller også kritiske spørsmål rundt transaksjonen i mars, der nye aksjer ble utstedt for å delvis finansiere tilbakekjøp av seniorobligasjoner.
For høy prising
Greater Manchester Pension Fund ble en ny minoritetseier gjennom transaksjonen, noe som ga en verdsettelse for alle egenkapitalklasser på omtrent 115 milliarder svenske kroner.
Pensjonskassen Alecta og de andre aksjonærene kjøpte flere aksjer direkte fra Heimstaden AB.
«Yielden for investeringseiendommene ved denne egenkapitaltransaksjonen er 2,8 prosent. Dersom Alecta og de andre aksjonærene er motivert for å gjenopprette troverdighet, bør de rekapitalisere Heimstaden Bostad til markedsbetingelser», skriver Kamangar.
I slidepakken gjør han flere regneøvelser på hvordan forskjellige yield-nivåer slår ut på eiendomsverdiene. En yield på 4,2 prosent impliserer en nedgang på 30 prosent for eiendomsverdiene fra nåværende nivåer.
«Ved denne avkastningen ville det i praksis ikke være noen iboende egenkapital», skriver megleren.
Han oppfordrer Heimstaden AB til å redusere sin eierandel i Heimstaden Bostad for å nedbetale gjeld.
Hvis Heimstaden Bostad blir restrukturert i løpet av 2024, vil Heimstaden AB stå overfor betydelig utvanning. Megleren mener dette kan føre til mislighold for seniorobligasjonseiere i Heimstaden AB.
Shortere til angrep?
Det har vært ragnarok i svensk eiendom den siste tiden, og en rekke giganter har kollapset på børs. Mest kjent er Samhällsbyggnadsbolaget i Norden (SBB), som har vært i hardt vær etter at shorterne i Viceroy Research gikk til angrep i fjor.
Fra toppnoteringen i desember 2021 har aksjen falt hele 93 prosent.
Avisen skrev at flere internasjonale hedgefond har begynt å fokusere på Heimstaden-systemet, hvor enkelte aktører har begynt å vedde på kursfall i aksjen, mens andre er i en forberedende fase.
Bakgrunnen for at shortselgerne nå går etter Heimstaden skal ifølge Dagens Industri dreie seg om Heimstaden Bostads kjøp av Akelius-porteføljen i 2021, som Finansavisen tidligere har omtalt. Den ble kjøpt for 94 milliarder kroner med en løpende avkastning på 2,3 prosent.
Heimstaden AB er notert på Stockholm-børsen. Så langt i år er preferanseaksjen ned 32,7 prosent.
