Norske kapitaleiere elsker næringseiendom. Romansen har vart i flere tiår, og lykken så lenge ut til å vare evig.
Arvinger med behov for god nattesøvn har titt og ofte puttet familieformuen i næringseiendom. Gründere som har solgt livsverket, har gjerne gått fra teknologi til trygge leieinntekter. I tillegg kommer de rene eiendomsinvestorene, som har dyrket sin lidenskap gjennom tiår med lave renter.
Men selv ikke eiendom er risikofritt. Nå slår idyllen sprekker.
På Kapitals liste over landets 400 rikeste putter vi de rikeste inn i ulike kategorier etter der formuen passer best inn. Personene som i fjor gikk inn i kategorien eiendom, hadde i fjor en samlet formue på 440 milliarder kroner. Personen som i år går inn i samme kategori, har en formue på 340 milliarder kroner.
Formuesfallet er altså på dramatiske 100 milliarder kroner.
Bare for å gi et bilde på størrelsen: DNB er kjent for å ha mye lån til næringseiendom. Banken har samlet lånt ut 240 milliarder kroner til næringseiendom.
Vi følger utviklingen i næringseiendomsmarkedet tett og har gode dialoger med våre kunderHarald Serck-Hanssen, DNB
Enkel matte
Investorer vil i dag kreve en annen løpende avkastning fra en eiendom enn de gjorde for bare et par år siden, takket være økende renter.
La oss si at en eiendom genererer 4 millioner kroner i leieinntekter i året. Med en yield på 4 vil denne eiendommen være verdt 100 millioner kroner. Men dagens eiendomsinvestorer vil kanskje kreve en yield på 5. Da er eiendommen plutselig bare verdt 80 millioner kroner, altså et fall på 20 prosent.
Er eiendommen belånt med 60 prosent, noe som er en svært vanlig gearing for en investor, er egenkapitalen halvert.
Kapital har gjennomgått regnskaper, eiendomsverdier, belåning og transaksjoner knyttet til eiendom. Og tallenes tale er klar. Alle med mye penger i eiendom må se sine verdier rase.
Ivar Erik Tollefsen har bygget opp en av Europas største porteføljer med utleieboliger. I år er Tollefsen den største taperen på 400-listen, med et verdifall på 30 milliarder kroner.
Edgar Haugen er blitt eiendomskonge gjennom Ragde Eiendom. Eiendommene er naturlig nok ikke verdt det samme i år som de var i fjor. Haugens formue faller med 4,8 milliarder kroner, til 18 milliarder kroner.
Gjennom selskapet Fram Eiendom har Torstein Tvenge bygget seg opp til å bli en av landets største privateide eiendomsbesittere. Men selv ikke Tvenge kan gå på vannet. Formuen er ned 2,7 milliarder kroner, til 16,5 milliarder.
Pokerbordet
– Eiendomsinvestorene kan sitte der med pokeransikt og late som det ikke har skjedd noe. De har også betydelige incitamenter til å late som ingenting har skjedd. Derfor er næringseiendom akkurat nå et “bluffers game”, mener Pål Ringholm.
Han ble gjennom flere år utpekt til Norges beste kredittanalytiker av oss i Kapital, og er i dag investeringsdirektør i PKH – en pensjonskasse med rundt 40 milliarder kroner under forvaltning.
Ringholm peker også på yielden. Dersom denne eksempelvis går fra 4 til 5, snakker vi om et verdifall på 20 prosent. Han tror likevel ikke på en krise for norske banker umiddelbart.
Norge er blant de landene i Europa der bankene har mest næringseiendom i balansen.Pål Ringholm
– Jeg tror ikke det er noen fare for bankene her og nå. Men det ligger utvilsomt mye næringseiendom i bankenes balanser. Vi får håpe og tro at de har utført et godt bankhåndverk. Norge er blant de landene i Europa der bankene har mest næringseiendom i balansen.
Rundt pokerbordet skjer det ingenting så lenge alle holder masken. Det verste som kan skje, er at flere blir tvunget til å selge.
– Det blir spennende fremover å se om det dukker opp investorer som må selge. Skal de selge, vil de nok se at de som vil kjøpe ikke lenger er interessert i å betale den samme yielden som i fjor.
En enkel sjekk av realitetene kan være på sin plass:
– Si at du skal investere 100 millioner kroner i dag. Vil du kjøpe næringseiendom i dag med yield på 4, eller heller låne de samme pengene ut til en sikker betaler med god rating til 7 prosent rente? spør Ringholm retorisk.
Ekstra tilsyn
Finanstilsynet viet ekstra oppmerksomhet til næringseiendom i rapporten Finansielt utsyn som kom i juni i år. Tilsynet noterte seg at de største eksponeringene i bankenes bedriftsporteføljer er til næringseiendom og bygg- og anleggsvirksomhet med henholdsvis 43 og 12 prosent av bedriftsporteføljen.
“Utlånsveksten til disse næringene har vært høy i flere år, og veksten har tiltatt betraktelig det siste året,” skriver Finanstilsynet i rapporten.
Eksponeringen har økt i hele perioden fra 2015 til 2022, bemerker Finanstilsynet.
Det er mye ved på bålet, men det er foreløpig ingen flammer. Norske banker er relativt solide, og tap på utlån og misligholdte lån til næringseiendom er fortsatt svært lave.
Men det er likevel noen spredte gnister her og der.
Selv om nivået på mislighold er lavt, så viser indikatorer at kredittrisikoen i bankenes utlånsporteføljer har økt. Norske banker har i takt med økte styrings- og markedsrenter økt utlånsrentene til næringseiendomsselskaper. Volumvektet og gjennomsnittlig utlånsrente har siden 2021 økt til henholdsvis 4,9 og 6,4 prosent, de høyeste nivåene siden 2015.
“Så langt har bankenes tapsavsetninger i liten grad tatt høyde for at risikoen innenfor næringseiendom har økt,” bemerker Finanstilsynet.
240 milliarder
DNBs utlån til næringseiendom.
– Tappet for reserver
Håvard A. Nustad er adm. direktør for Colliers i Norge og følger markedet tett. Mange av de som vil selge kommer til ham.
– Det har vært relativt få transaksjoner, men det kommer endel henvendelser om salg. Mange har doblet eller tredoblet rentebelastningen. Det er helt klart mange nå som sliter med kontantstrømmen. Mange er tappet for reserver og får ikke låne mer. Noen er nok blitt bedt av banken om å gjøre tilpasninger, sier Nustad.
Noen eierskifter har det likevel vært, og prisene er klart lavere i år.
– Hvis vi ser på de transaksjonene som har vært, så kan du jo si at yielden har gått opp med 50 til 100 punkter, i hvert fall. Men samtidig er det mange som har opplevd økning i leieprisene, og det kompenserer noe. Men at vi allerede har sett et verdifall på 10 til 20 prosent – i enkelte tilfeller mer – det kan vi slå fast.
Det er helt klart mange nå som sliter med kontantstrømmen. Mange er tappet for reserver og får ikke låne mer.Håvard A. Nustad, adm. direktør i Colliers Norge
En annen indikator er å se på de børsnoterte eiendomsselskapene, som det er flere av i Sverige.
– Her er det aksjer som har falt 50 til 60 prosent. Men dette gjenspeiler ikke verdifallet på eiendommene. Mens disse aksjene ble handlet med en premie for to år siden, blir de i dag handlet med en rabatt.
Det finnes fortsatt aktører med lidenskap for eiendom. Kjøpeinteressen er ikke forduftet.
– Det er flere kjøpere som sitter klar og venter på muligheter. De venter kanskje på at det skal falle litt til. Jeg tror vi etter hvert vil se at markedet kan stabilisere seg, så fremt det ikke kommer nye makroøkonomiske overraskelser.
Nustad tror ikke på noe ragnarok.
– Til det er det underliggende for sterkt. Det er omtrent ikke kontorledighet i de store byene, og arbeidsledigheten er fortsatt lav.
Investorene har talt
En investor sier til Kapital at norske banker nå har én strategi: Legg inn årene og sitt stille i båten.
– Bankene kan være veldig glad for at det ikke er noen særlige transaksjoner nå, for da hadde sannheten kommet på bordet, mener investoren.
Og når vi først snakker om sannheten: Ingen er ærligere enn investorene i aksjemarkedet, og i disse dager har de lave forventninger til bankene. Både Nordea og DNB prises med en P/E på mellom 7 og 8,5, mens de historisk er blitt handlet til mellom 10 og 12.
– Inntjeningsmultiplene ligger godt under det historiske snittet. Når investorene priser bankene på disse nivåene, er de skeptiske til konsensusestimatene, sier analytiker Jan Erik Gjerland i ABG Sundal Collier og utdyper:
– De regner med at inntektene skal presses, kostnadene vil øke overraskende mye og/eller at tapene vil skyte til værs, påpeker Gjerland.
Det kan bli stort
I sommer så Kapital nærmere på tilstanden for svenske banker, som er særlig kjent for sine store utlån til næringseiendom.
“Bankene er ekstremt belånte”, mente Herleif Håvik, som er ekspert på kreditt, og har hatt flere lederstillinger innen kreditt og forvaltning, blant annet i Pareto Securities, Oljefondet og Nordea Investment Management i København.
Men samtidig som bankene er ekstremt belånte, er de også ekstremt regulerte. Årsaken er de enorme konsekvensene det vil få om de går over ende. Omtrent det eneste som er strengere regulert enn banker, er kjernekraftverk, påpekte Håvik.
Han viste til at de store, nordiske bankene har høyere eksponering mot næringseiendom enn sine peers på kontinentet.
Håvik ville ikke slakte bankene.
“Selv om verdien på næringseiendom har falt 10–20 prosent, behøver ikke bankene nødvendigvis å øke tapsavsetningene. Så lenge lånene betjenes, er de greie nok i et bankregnskap. Som investor vil du imidlertid ikke ønske å kjøpe lånene til den renten banken får. Markedsfallet har åpenbart økt risikoen, og da vil du kreve høyere avkastning på investeringen, altså lavere pris på lånene. Og skulle banken ha gjort lånene på nytt i dag, så ville de også ha krevd en høyere kredittpremie,” oppsummerte Håvik.
– Følger utviklingen
DNB deler ikke Finanstilsynets bekymring. Konserndirektør for bedriftsmarkedet, Harald Serck-Hanssen, opplyser at banken pr. 30. juni i år har lånt ut ca. 240 milliarder kroner til aktører i næringseiendomsmarkedet.
– Det utgjør i underkant av 10 prosent av bankens totale utlån – noe som er rett under snittet sammenlignet med andre nordiske banker – og rundt 20 prosent av utlån i bedriftsmarkedet isolert. Andel næringseiendom i bedriftsporteføljen har for vår del holdt seg stabilt i mange år, understreker Serck-Hanssen.
Han argumenterer for at DNBs portefølje er robust og godt diversifisert. Senest i sommer kom banken ut som en av Europas mest solide banker i EBAs stresstest.
– Vi følger likevel utviklingen i næringseiendomsmarkedet tett og har gode dialoger med våre kunder. Vår kredittgivning er basert på at selskapene har en solid og forutsigbar kontantstrøm, samt langsiktig og industrielt eierskap, og vi vurderer restverdier og eiendommenes omsettelighet nøye. I takt med fallende rente og yieldnivåer senere år har vi også redusert belåningsgradene, sier Serck-Hanssen.
