– Vi er ikke veldig opptatt av konklusjonene til analytikerne. Det essensielle er at de forstår de viktigste driverne på inntekts- og kostnadssiden, og det er ofte en bonus om de har bransjeerfaring.
Det sier senior porteføljeforvalter Leif Eriksrød, som er leder for Alfred Bergs aksjeteam og primært jobber med norske aksjer.
Han er én av fem erfarne forvaltere som Kapital har snakket med for å bli klokere på to ting: Hvilke kvaliteter og egenskaper har de beste aksjeanalytikerne, og hvordan forholder egentlig forvaltere seg til analytikere?
** Ny storeslem for årets hovedvinner, jevnere blant meglerhusene – og en kvinne på topp for første gang siden 2018: Les mer om Kapitals kåring av Norges beste analytikere her! **
Mener anbefalingene ikke er viktige
Forvalterne vi har vært i kontakt med har ulikt syn på hvorvidt anbefalinger i seg selv er viktige. Eriksrød sier han personlig sjelden legger stor vekt på anbefalingene.
– Ofte er det vanskelig for en analytiker å kalibrere i forhold til andre sektorer. Shipping er eksempelvis en sektor som ofte lever sitt eget liv, og analytikeren vil typisk ha noen kjøp og noen salg. Men hvis hele sektoren går til himmels, så er det jo ikke viktig hva som er kjøps- og hva som er salgsanbefalingene.
Dette er imidlertid ikke den eneste grunnen til at Eriksrød sjelden legger mye vekt på selve anbefalingene.
– I meglerbransjen er det generelt en stor overvekt av kjøpsanbefalinger. Litt av grunnen er at analytikerne skal kunne ha en god dialog med selskapene de dekker – noen selskaper blir nærmest fornærmet på analytikere som ikke har kjøpsanbefalinger. Det innebærer at kjøpsanbefalingene sjelden er verd så mye.
– Hva med salgsanbefalingene?
– De har større verdi, fordi da må man nødvendigvis stå litt i regnværet. Samtidig er det farlig å tviholde på en salgsanbefaling hvis man må løpe etter kursutviklingen.
** Oslo Børs prises på nivåer som historisk har varslet svake tider. Her kan du lese mer om hvorfor vinnerne i Kapitals analytikerkåring likevel mener at flere deler av markedet fortsatt er billig! **
Konfidensialitet er kritisk
Eriksrød sier teamet møter analytikere jevnlig.
– Vi diskuterer mye med analytikere, og noen ganger deler vi konfidensiell informasjon tilknyttet hvordan vi tenker og investerer. Det er selvsagt essensielt at dette ikke videreformidles.
Han legger til at det ofte er verdifullt at analytikerne med egne ord beskriver det de mener er essensen i aksjene de dekker – og at forvalterne får mulighet til å stille spørsmål rundt de tingene de ikke helt forstår. Han påpeker også at samtaler med analytikerne gjør det lettere for forvalterne å plukke opp ting som eventuelt er skrevet mellom linjene.
Den vanskelige skvisen
– I sum er analytikerne for optimistiske, estimatene er for høye.
Det sier Ole Petter Kjerkreit, som kan se tilbake på en lang karriere som analytiker, blant annet i SEB og ABG Sundal Collier. I dag forvalter han egne midler.
Kjerkreit hevder dynamikken som fører til en overvekt av kjøpsanbefalinger bunner i incentivene til analytikerne.
– Det er mye hyggeligere å være positiv enn å gå rundt og kritisere folk. Ikke minst gjelder det relasjonen til selskapene. Det kan også være vanskelig å i det hele tatt ha en formening om utviklingen til en aksje, men er man positiv, har i det minste corporate-avdelingen mulighet til å få oppdrag.
Han legger til at analytikerne også kan merke press fra kunder.
– De som er interesserte er ofte de som allerede har aksjer i selskapet, og de kan bli sure om man kritiserer.
Samtidig understreker han at analytikere også må passe seg for å være for positive.
– Skal man bli tatt på alvor som analytiker, må man hjelpe kunden å velge aksjer. Man kan ikke ha kjøp på alt.
Advarer om «kampanjeanalyser»
Som investor er Kjerkreit kritisk til det han omtaler som «kampanjeanalyser».
– Fra investors ståsted er det lett å bli misledet om enkelte analytikere låser seg til et case og fortsetter å «kjøre på» selv om det fremkommer informasjon som i økende grad indikerer at analysen objektivt sett er feil. Det kan være kommersielt smart ved at man får skapt transaksjoner, og meglerhusene kan følgelig få business ut av det, men sett utenfra kan det bli parodisk.
Investoren mener confirmation bias kan være blant årsakene til at dette skjer.
– Problemet oppstår når analytikeren ikke evner å ta til seg ny informasjon; man velger ut den informasjonen som passer anbefalingen. Samtidig er dynamikken forståelig, for sett fra analytikerens ståsted er det viktig å ha noen cases. Har man for mange hold-anbefalinger, anses man fort som en kjedelig analytiker i et meglerhus.
Han legger imidlertid til.
– Når du som analytiker først har et case, da er det lov å bruke ropert for å få frem budskapet.
Etterlyser mot og industriforståelse
Aasulv Tveitereid har lang erfaring som aksjeanalytiker i SEB, før han begynte hos Stenshagen Invest. I dag forvalter han sine egne midler.
På spørsmål om hva som kjennetegner virkelig gode aksjeanalytikere, trekker Tveitereid frem to momenter: Man må ha mot til å «legge hodet på blokka» og tørre å ha sterke, gjerne kontrære meninger. Han mener det er altfor mange «konsensus-ryttere» i bransjen, noe som ikke gir merverdi. I tillegg mener han god industriforståelse er langt viktigere enn utallige timer brukt i regneark.
Narrativet kan være avgjørende
– Som analytiker må man forstå selskapet og ikke minst hvor det er på vei. En god analytiker kan hjelpe en forvalter med å forstå hvordan selskapet ser ut om to-tre år, sier Jakob Wikander, som er leder for global forvaltning i SEB Asset Management.
Han legger til at spesielt de amerikanske børsene har blitt mer narrativstyrte og tematiske enn tidligere, og at det derfor er viktig for analytikerne å forstå hvordan endringene i selskapet påvirker narrativet.
– For at en aksje skal «funke», må den ha et narrativ som støtter opp om vurderingen, argumenterer han.
– Jeg synes de beste analytikerne er de som ikke bare kan selskapet, men som også forstår hvordan selskapet oppfattes av andre investorer. Å kunne sette dette i sammenheng er avgjørende for å forstå hva som driver verdivurderingen av aksjen, altså hva som kreves for å løfte multiplene, eventuelt hvilke risikoer som kan føre til lavere multipler.
Wikander sier han ikke legger nevneverdig vekt på anbefalinger eller kursmål.
– En god analytiker trenger ikke ha samme syn som deg selv. Faktisk kan en analytiker som har et helt annet syn på et selskap være en vel så god sparringspartner. Det er også viktig å møte analytikerne for å forstå hvordan personen tenker – en statisk analyse er sjelden tilstrekkelig.
Mener nivået har økt
Hans Thrane Nielsen, senior porteføljeforvalter i Storebrand Asset Management, påpeker at det i dag er færre analytikere enn for 20 år siden.
– Og fordi det er færre enn før, har kvaliteten kommet opp. Et høyt ensifret antall norske analytikere holder europeisk toppklasse, og alle med god score bør være stolte, for det er knallhard konkurranse, sier Nielsen.
Forvalteren mener frafallet kan henge sammen med at analytikeryrket til tider kan være brutalt.
– Det kan bli en avskalling hvis man gjør tilstrekkelig bom og mange meglerdesker legger i dag skyhøy vekt på treffprosent uten å se på resten. En ekstremt dyktig analytiker kan med andre ord ha et vondt år, og da mister personen standing på desken internt.
Viser til egne evalueringer
Thrane Nielsen forteller at Storebrand vinteren 1998–1999 laget et eget system for å vurdere analytikere.
– Vi var først i byen om å utvikle et slikt system, og vi bruker det fortsatt fordi vi mener gode analytikere kan bidra til meravkastning. Og pussig nok har våre evalueringer konvergert mot Prospera og Kapitals rangeringer.
Han sier systemet rangerer analytikere på bakgrunn av tre kriterier som veier like mye: a) løpende sparring om drivere i verdikjeden, b) treffprosent og c) årlig selskapsoppdatering.
Som eksempler på det første kriteriet trekker han frem råvareflyten av bauksitt og råaluminium ukene etter at Hormuzstredet ble stengt, og hvordan valutasikring kan slå inn på tallene til ulike selskaper. Det andre kriteriet fungerer som en indikasjon på hva forvalterne kan tjene på å følge rådene til analytikeren. Om det siste kriteriet sier han:
– Én gang i året bør analytikeren skrive en solid rapport om selskapet han eller hun dekker. Det blir som Disney; en gammel klassiker til glede for nye lesere. Jeg tror den øvelsen er veldig sunn for hodet.
Leif Eriksrød
Aasulv Tveitereid
Ole Petter Kjerkreit
Hans Thrane Nielsen
Jakob Wikander
