Den som blir overrasket av storm på høyfjellet, og tross manglende utrustning kommer levende fra det, vil sannsynligvis gjøre én av to ting:
Den siste måneden har det norske rentemarkedet kommet seg gjennom det vi vil kalle en perfekt storm. Fire kriser inntraff samtidig, og minst én av disse kom så brått på at den nærmest kunne ført til total kollaps.
Den globale pandemien var den første krisen, oljeprisfallet den neste, og som en følge av dette kommer en realøkonomisk krise. Det var imidlertid en fjerde krise som holdt på å begrave rentemarkedet de foregående ukene – en noe overraskende ny «finanskrise».
Kredittpåslagene økte i mars til finanskrisenivåer, og langt raskere enn vi så under finanskrisen. Det som skjedde i løpet av tre måneder i 2008, skjedde nå på tre uker. Det ble knapt mulig å omsette obligasjonslån, siden det bare var selgere og knapt kjøpere igjen i markedet. Det ga store utslag for enkeltpapirer, og norske høyrentefond falt rundt 25 prosent på rekordtid. Selv pengemarkedsfond falt 2 prosent og fikk visket ut ett års avkastning i løpet av 20 dager.
Alle skulle plutselig selge og nesten ingen skulle kjøpe. Markedene fungerte ikke lenger
Hva skjedde egentlig? Og kan det skje igjen?
Det var primært to årsaker til den kraftige økningen i risikopåslag i kredittmarkedet i mars: Økt kredittrisiko, som er naturlig når verden stopper opp, men enda viktigere var manglende likviditet. Alle skulle plutselig selge og nesten ingen skulle kjøpe. Markedene fungerte ikke lenger, og skal vi komme oss gjennom neste storm må vi forstå hvorfor.
Et av tiltakene etter finanskrisen i 2008 var at bankene skulle bli sikrere. De måtte bygge opp langt mer (dyr) egenkapital, som blant annet har ført til at de har krympet de kapitalkrevende tradingbøkene sine. Konsekvensen av dette er at bankenes evne til å stille likviditet til disposisjon i markedet er kraftig svekket. Dermed sikrer de ikke lenger et velfungerende marked når det blåser opp. Resultatet så vi i mars.
Medvirkende var også ny regulering som reduserte bankenes risiko ved å pålegge dem å kreve sikkerhet fra kunder for valutasikring. Bedrifter, obligasjonsfond, livselskaper og pensjonskasser må i dag selv stille sikkerhet for sine valutasikringer. Vanligvis er dette en enkel og billig operasjon, men når kronen stuper mot alle andre valutaer grunnet kraftig fall i oljeprisen og risk-off, måtte milliarder på milliarder hostes opp i sikkerhetsstillelse på kort varsel.
Tilbake sitter overraskede obligasjonseiere som trodde de hadde gravd seg ned i tide
Disse pengene skaffet markedsaktørene gjennom å selge rentepapirer og pengemarkeds- og obligasjonsfond. Dette i et nervøst og lite likvid marked som følge av coronautbruddet. Når alle aktører må selge og få kan kjøpe, stuper kursene slik vi så i mars. Tilbake sitter overraskede obligasjonseiere som trodde de hadde gravd seg ned i tide.
Resultatet av de regulatoriske endringene etter finanskrisen kom tydelig til syne: En kraftig likviditetsskvis i obligasjonsmarkedet. Risikoen var ikke eliminert, men bare flyttet fra bankene til andre aktører i markedet.
Myndighetene og Norges Bank har de siste ukene innførte en rekke tiltak; kraftige rentekutt, tilførsel av nærmest ubegrenset likviditet til banksystemet, støttekjøp i valutamarkedet – og sist men ikke minst kom Statens obligasjonsfond (SOF) på plass og ble operativt siste uken i mars. I siste liten, vil nok mange si.
Mange vil nå spørre seg om slike «finanskriser» som vi nå akkurat har vært vitne til er normalsituasjonen i kredittmarkedene. Utenlandske obligasjonskjøp må jo fortsatt valutasikres, og rentefond, livselskaper og pensjonskasser må fortsatt stille med sikkerhet til bankene. Da blir vel panikken like stor neste gang det blåser opp til storm?
Heldigvis ikke. Selv om Statens obligasjonsfond kalles et midlertidig tiltak, og vil pakkes ned når behovet er borte, har myndighetene nå sørget for at det ligger klart i sekken neste gang stormen uler langs hytteveggene.
Det gjenstår fortsatt å komme seg gjennom de andre krisene som preger markedene i disse dager. Det blir helt sikkert noen flere pinefulle dager.
Men nå vet vi at utrustningen er på plass for fremtiden. Da er det lov å tro på en liten oppstandelse – også for rentemarkedet – i takt med at vi legger de siste ukenes lidelser bak oss.
Morten Steinsland
Leder for renteforvaltning i Alfred Berg Kapitalforvaltning
