Prisingen i det norske aksjemarkedet har tredoblet seg det siste tiåret og andelen aksjer som er høyt priset har gått fra 3 til 18 prosent. De dyre aksjene har gitt best avkastning i det siste, men for de som tror dette vil fortsette kan det være nyttig å se på historien. Den indikerer at det fort kan bli en bråstopp.
Tredoblingen i det norske markedet har to gode grunner og én faretruende grunn. Den første gode grunnen er at selskapene har betalt utbytte og at inntjeningen har steget. Den andre grunnen er at alternativet til aksjer som renteinvesteringer og eiendomsinvesteringer gir lavere direkteavkastning og dermed kan man betale litt mer for samme aksjer. Men, dette forklarer ikke hele oppgangen.
Den siste grunnene er at stadig flere selskap prises på en sånn måte at en økonomistudent ville ha strøket på eksamen om han brukte en sånn verdsettelse. For fire år siden var kun 3 prosent av selskapene veldig høyt priset. I dag er det 18 prosent av selskapene målt etter markedsverdi som er uvanlig høyt priset. Mange er redd for dyre amerikanske aksjer, men på dette nøkkeltallet har vi nå passert USA som historisk har hatt dobbelt så mange av disse aksjene.
Det er åpenbart at ett års inntjening kan gi misvisende tall. I 2016 tapte Equinor penger og det skyldes en midlertidig oljeprisnedgang og ikke at selskapet var verdiløst. I mine beregninger har jeg derfor benyttet den høyeste av siste tre års inntjening. For et selskap som vokser med 10 til 20 prosent i året kan en prising på 20-30 ganger inntjeningen vise seg å være billig. Jeg har derfor valgt å definere selskap som prises mer enn 50 ganger inntjeningen som dyre. Det som kjennetegner disse selskapene er at mesteparten av verdien kommer fra noe som skal skje i fremtiden.
GJESTESKRIBENT
Investeringsdirektør Robert Næss i Nordea Investment Management
Noen av selskapene vil lykkes mens andre ikke vil lykkes. Det er vanskelig å avgjøre hvem som vil lykkes og da kan det være nyttig å sjekke hvor mange som typisk har lykkes over tid. En enkel måte å gjøre det på er ved å se på hvilken avkastning selskapene har gitt. Siden 1998 her jeg funnet vel 200 selskap i året som er børsnotert i minst hele året og har en meningsfull markedsverdi.
Jeg laget to porteføljer ved inngangen til hvert år. I den ene gruppen plasserte jeg selskapene som var priset til mer enn 50 ganger årets inntjening eller som tapte penger, og i den andre gruppen var de øvrige selskapene. Hvis jeg ser hele perioden fra 1998 til i dag finner jeg at du måtte nøye deg med 7,6 prosent årlig avkastning om du hele tiden kjøpte de dyre aksjene. Over en periode på 23 år vil det bety at du bare fikk med deg halve avkastningen i markedet.
Det er lett å inne eksempler på at verdsettelse ikke betyr noe. Tesla har alltid vært høyt priset og få aksjer har gjort det så bra som den. I Norge har Tomra nesten alltid vært høyt priset og den har likevel gitt solid avkastning. En aksje som handles til 10 ganger inntjeningen vil gi en direkteavkastning på 10 prosent i året om de betaler hele inntjeningen i utbytte. Man skulle tro at det sørger for bedre totalavkastning enn en aksje som bare gir 2 prosent. Enkel matematikk tilsier dermed også at dyre aksjer over tid vil gi lavere avkastning.
Høye råvarepriser og høy aktivitet i økonomien har medført at de børsnoterte selskapene har levert en inntjeningsvekst i år som nærmest ingen trodde var mulig for et halvt år siden. Det medfører at det å kunne levere økt inntjening har gått fra å være en knapp faktor til å bli noe de fleste har. I så fall er det relevant å spørre hvorfor man skal betale så mye for enkelte selskap. I de siste to ukene har vi sett tendenser til at den fantastiske økningen i inntjeningsestimatene stopper opp. Det kan indikere en lavere vekst fremover og da kan de dyreste aksjene bli hardest rammet.
