DNB Markets mener at en økt optimisme for en myk landing i både USA og Eurosonen har ført til en skarp oppjustering i renteforventningene, mens inntjeningsestimatene, og dermed aksjemarkedet, faller.
Ifølge DNB Markets-strateg Paul Harper vil det ha lite å si om det blir myk eller hard landing - for aksjemarkedene skal ned uansett.
– Sannsynligvis er inntjeningsestimatene for høye uansett om man tror på myk eller hard landing, sier Harper.
Med myk landing menes det at sentralbankene klarer å bremse ned den høye inflasjonen, uten at det fører til resesjon, en økonomisk tilbakegang.
– Når vi ser på prising, er det to elementer til det. Det ene er hvilken multippel aksjen handles på, og den andre er hva renten er. For eksempel vil ikke en 15 ganger P/E være det samme om renten er på 1 prosent eller 4 prosent, forklarer Harper.
– Nå har vi hatt en periode hvor rentene har beveget seg vesentlig, samtidig som at prisingen er på et nivå som er i nærheten av et historisk snitt. Men man må huske på at det historiske snittet de siste 10-15 årene er en periode hvor rentene stort sett var mye lavere enn de er i dag.
– Så når man ser på prising relativt til renter, er markedet nå etter vår beregning på det dyreste det har vært siden finanskrise-toppen, sier Harper.
Gjelder også Wall Street
Han mener at de nordiske aksjene er mest strukket - «ekstremt strukket», som han skrev i en analyse - men påpeker at det også gjelder resten av markedene.
– Det er en lignende utforming for amerikanske aksjer også, med en kombinasjonen av en moderat nedgang i inntjening og en oppgang i renter. Aksjer har klart seg relativt bra i en periode, som jeg tror kan forklares med at markedet fra starten av fjerde kvartal trodde den hadde god oversikt over hvor rentetoppen lå an til å legge seg, men den oppfatningen har endret seg de siste 3-4 ukene.
– S&P 500 var litt ned i februar, men nordiske aksjer har hatt en liten oppgang i februar, så der er det mer strukket.
Myk eller hard landing
Harper forteller at meglerhuset ikke tror på noen resesjon i løpet av første halvår, men utelukker ikke at det kan skje mot slutten av året eller i 2024. Han mener imidlertid at inntjeningsestimatene skal ned uansett om det det blir en myk landing eller ikke.
– Du trenger egentlig ikke å ha noe sterkt synspunkt på om det blir en myk landing eller ikke for å være bekymret for inntjeningsestimatene fordi dagens inntjening er såpass mye over den langsiktige trenden. Blir det myk landing kommer estimatene ned fordi man ikke får like mye drahjelp fra inflasjonen, og blir det hard landing kommer estimatene ned fordi det ikke er like sterk vekst i økonomien, sier Harper.
Han påpeker at det ikke betyr at han venter et bratt fall i inntjeningen, men at det kan bli en gradvis svekkelse i forventningene.
– Jo sterkere inflasjonen, og da inntjeningsforventningene, er, jo høyere blir rentene, som da setter press på prisingen og multiplene. Kommer inflasjonen ned blir det litt større nedsiderisiko på inntjeningen, men som da delvis blir veiet opp for av at rentene kommer litt ned igjen. Det er veldig vanskelig å finne scenarioer der balansen mellom inntjening, inflasjon og renter klarer å komme på et nivå der man kan regne hjem dagens prising.
Liten oppside, stor nedside
– Når det er prisingen som er hovedutfordringen, er det ikke i seg selv noen timing-indikator. Det kan tilsi at hvis det ikke kommer noen uventede triggere, så kan det bli en slags gradvis periode der inntjeningen må vokse inn i prisingen.
– Det ligger derfor an til en sidelengs til nedadgående trend i en periode, men hvor halerisikoen ligger mer på nedsiden enn oppsiden. Det er lite nedsidebeskyttelse i markedet, mens en positiv overraskelse vil allerede være delvis priset inn.
– Hvor sårbart er markedet, er det nok med en liten negativ nyhet?
– Jo større avviket er på prisen, jo mindre trenger overraskelsen å være for å utløse en reaksjon. Neste fredag kommer payrolls-rapporten, og hvis det skulle bli noen store avvik der kunne det kanskje utløse en større bevegelse.
