Under inflasjonshoppet i kjølvannet av pandemien strammet sentralbanker heller til for mye enn for lite. Det er en av lærdommene, mener IMF, som i World Economic Outlook peker på hva som skilte denne perioden med høy inflasjon fra tidligere.
Pandemien sendte «all» etterspørsel mot varer, mens nesten ingen kunne eller ville kjøpe tjenester. Når det samtidig oppsto betydelige flaskehalser i tilgangen på varer og råvarer, både gjennom skipsfarten og krigen i Ukraina, slo det ut i voldsom prisvekst. Først senere, da også lønnsveksten var presset opp, kom kraftig prisvekst også på tjenester.
«Samlet er det lite evidens, med et mulig unntak for USA, for at økningen i inflasjonen var drevet av et sterkt arbeidsmarked, i hvert fall ikke da inflasjonen var på sitt høyeste», understreker sjeføkonom Pierre-Olivier Gourinchas og IMF.
Brattere Phillips-kurve
Utslagene i inflasjonen viste at Phillips-kurven ble mye brattere, skriver IMF i rapporten. Det vil si: Phillips-kurven som viser hvor mye inflasjonen øker av økt aktivitet, ble brattere. Phillips-kurven mellom lønnsvekst og inflasjon ble ikke brattere. Perioden med høy inflasjon ga dermed ikke tilsvarende utslag i lønnsveksten, og i hvert fall ikke pris- og lønnsspiraler.
Inflasjonen steg derfor raskt da arbeidsledigheten sank, og sank følgelig fort da sysselsettingen så sank. Det innebærer både gode og dårlige nyheter.
Den dårlige nyheten var at inflasjonen økte kraftig når økonomien nådde kapasitetsgrensene.
Den gode nyheten var at dette gjorde det mulig å dempe inflasjonen mye uten samtidig å øke arbeidsledigheten mye.
«Når Phillips-kurven for hele økonomien er bratt, forsterkes gevinstene ved pengepolitisk innstramming», lyder oppsummeringen.
Uenig med Norges Bank?
Lærdommen er, skriver IMF: «Flaskehalser på tilbudssiden gir sentralbanker gunstige avveininger når etterspørselsøkningen skal håndteres».
Med andre ord: Det skulle ikke mye innstramming til gjennom renteøkninger for å få ned inflasjonen mye.
I denne perioden har Norges Bank hevet styringsrenten 14 ganger, og har, i motsetning til de fleste sentralbankene rundt oss, ennå ikke begynt med rentekutt. I et «working paper» fra 2023 understreket Norges Bank-økonomer at Phillips-kurven mellom et stramt arbeidsmarked og høy inflasjon i høyeste grad fortsatt var dekkende for Norge, altså noe annet enn IMF nå hevder. Bak dette «working paper» sto imidlertid også en IMF-økonom.
Norges Bank-notatet kunne oppfattes som et tilsvar til Marcus Hagedorn, professor ved Universitetet i Oslo, som avviste at det er en klar sammenheng mellom arbeidsledighet og inflasjon. Følgelig var det feil å forsøke å stanse (den importerte) inflasjonen ved å stramme til i Norge, mente Hagedorn.
– Overse råvareprisene
IMF er også klar på at sentralbankene i slike situasjoner med brå inflasjonshopp må konsentrere seg om kjerneinflasjonen, og ikke la seg stresse av at råvareprisene, som ofte faller helt eller delvis utenfor kjerneinflasjonen, også øker mye.
«Å stramme til for mye i slike tilfeller kan være kontraproduktivt, og lede til dyre økonomiske nedturer og feilallokering av ressurser», advarer IMF.
Dersom sentralbankene i en slik situasjon ønsker å ta tyren ved hornene («frontloading» i pengepolitikken), må de derfor se nøye på hvilke priser som øker mye, og på om det er flaskehalser og/eller økte råvarepriser som ligger bak prisveksten der.
