Mandag morgen da markedene reagerte på helgens angrep på Iran, var brått kronen på sitt sterkeste på tre år, 11,15 mot euro og 9,50 mot dollar. Oljeprisen hadde steget klart, og nærmet seg 78 dollar fatet.
Utover uken har oljeprisen fortsatt opp, og var fredag morgen over 85 dollar fatet. Men kronen hadde samtidig svekket seg, både mot dollar, til 9,65, og mot euro, til 11,21. Sammenlignet med forrige fredag er styrkingen mot dollar på puslete 1,5 prosent, mens kronen faktisk har svekket seg marginalt mot euro.
Årsaken er primært at det samtidig med oljeprisøkningen har vært solgt milliarder av kroner fra norske aktører, som livs- og pensjonsselskapene, mener valutastrateg Magne Østnor i DNB Carnegie.
– Det har gått noen milliarder i netto kronesalg fra norske finansielle aktører tirsdag, onsdag og torsdag.
Geopolitikk negativt
Er ikke lenger oljeprisen en viktig kronedriver? Jo, men utslaget avhenger av hva som ligger bak oljeprisoppgangen, understreker Østnor.
Han viser til en analyse fra Norges Banks Farooq Akram, forskningsdirektør for internasjonale medier, av sammenhengen mellom oljepris og kronekurs. Denne viser at oljeprisoppgang styrker kronen hvis årsaken enten er rene etterspørsels- eller tilbudssidefaktorer. Hvis prisøkningen skyldes andre faktorer, for eksempel geopolitisk usikkerhet, så er det enten ingen korrelasjon eller til og med negativ korrelasjon.
– Vi får størst utslag ved etterspørselsdrevet oljeprisoppgang, litt svakere hvis oljeprisen stiger på grunn av tilbudssiden og ingen styrking eller til og med svekkelse hvis oljeprisen stiger av andre grunner, sier Østnor.
– Men i dag er det litt vanskelig å skille mellom rene tilbudssideeffekter og geopolitikk, medgir han.
– Derfor er det rimelig å nyansere disse funnene litt. I den grad høyere oljepris går sammen med høyere renter og lavere aksjekurser får du en annen dynamikk, enn om oljeprisen skyldes rene tilbudssideforstyrrelser som ikke slår ut i andre aktiva.
Under halv effekt
En oljeprisøkning på 30 prosent ville normalt styrket kronen med rundt 3 prosent. I stedet er styrkingen nå altså på halvparten (mot dollar) eller fraværende (mot euro). Samtidig er det en klar tendens til flukt til dollar som en trygg havn.
Norske kroner er vanligvis regnet for en av de mest sårbare valutaene for endringer i aksjemarkedene. En grunn er at kronemarkedet er lite og lite likvid. En annen er rebalanseringen norske aktører gjennomfører ved store markedsutslag, og det er en vesentlig faktor, ifølge Østnor.
Denne uken har vært en av de mest volatile for særlig aksjemarkedene på svært lang tid. Det har utløst store kronesalg for å endre hedgingen blant norske aktører. Og resultatet er at kronestyrkingen har stanset opp.
Fortsatt hedge-utslag
Norges Bank-data viser at norske aktører i fjor vår hadde valutahedger på nær 680 milliarder kroner. Hvis kronen svekker seg, vil verdien av hedge-kontrakten falle, og det krever økte marginer. Og hvis kursen på de underliggende investeringene faller, er forvalterne oversikret, slik at de må justere sine sikringer ved å selge kroner og kjøpe andre valutaer.
– Denne sikringsaktiviteten er mindre potent enn for fem-seks år siden, medgir Østnor.
– Kremeksemplet kom i mars 2020.
Nedstengingen av Norge på grunn av covid-pandemien utløste store kursfall på de fleste aktiva.
– Snøballen i gang
– Sikringen var på enorme beløp, og da var det kun mulig å stille kontanter som sikkerhet. Da aksjekursene falt, måtte liv og pensjon øke sikkerheten, og måtte bruke sine kontanter, som de hadde svært lite av. Deretter måtte de selge verdipapirer for å få mer kontanter, og forsterket dermed kursfallet som utløste behovet for økt sikring. Dermed fikk de en mindre beholdning de skulle sikre, og måtte kvitte seg med sikring ved å selge kroner, og snøballen var i gang.
Regelverket er siden endret, slik at man kan stille verdipapirer, typisk de aller sikreste statspapirene, som sikkerhet.
– Nå slipper liv og pensjon å selge verdipapirer. Men de skal fortsatt måles daglig mot sin fix kl. 17, og de har ikke lov til å avvike mye fra indeks. Derfor er det fortsatt tvungne transaksjoner, og det er feil å avvise at dette er viktige elementer, mener Østnor.
– Netto kronesalg
Returen fra de sterkeste nivåene for kronekursen begynte tirsdag, og har fortsatt ut uken.
– Og vi har indikasjoner på kronesalg fra norske finansielle aktører tirsdag, onsdag og torsdag, sier Østnor, som tar forbehold om at han kun vet hvilke transaksjoner som er gått via DNB.
Østnor understreker at også andre faktorer har hindret en større kronestyrking. Etter kraftig renteoppgang i februar, som bidro til å løfte kronen, har norske renter steget mindre enn andre renter den siste tiden. Blant annet er det nå en viss prising av renteheving fra Den europeiske sentralbanken (ESB), mens markedet priser inn færre rentekutt fra Federal Reserve og Bank of England.
Magne Østnor