For to år siden kom Aftenposten med en artikkel med overskriften «22-åring har satt fyr på Silicon Valley».
Saken handlet om Leopold Aschenbrenner.
Den tysk-amerikanske AI-forskeren gikk ut av eliteuniversitetet Columbia i 2021. Da var han bare 19 år gammel – og den beste studenten i sitt kull.
I 2023 ble han hentet til OpenAI, men det varte ikke lenge.
– Han ble sparket fra OpenAI i 2024 og skrev dette notatet hvor han spådde utviklingen for AI fremover og hvor flaskehalsene kommer til å være, sier Leo Rundgren Olsen, medforvalter i DNB Disruptive Opportunities.
Notatet hadde tittelen «Situational Awareness», et 165 sider langt essay som argumenterte for at kunstig generell intelligens (AGI) kunne komme langt raskere enn de fleste trodde.
Aschenbrenner beskrev en fremtid der kunstig intelligens ikke bare ville endre teknologiindustrien, men hele verdensøkonomien.
– Vår tids Warren Buffett
Samtidig som essayet spredte seg gjennom Silicon Valley, startet Aschenbrenner et hedgefond med samme navn som tittelen: Situational Awareness. Blant investorene var Stripe-gründerne Patrick og John Collison, tidligere GitHub-sjef Nat Friedman og investoren Daniel Gross.
OPPDATERT: Leo Rundgren Olsen i DNB Asset Management følger nøye med på teknologiutviklingen i verden. Foto: Eivind Yggeseth
Sammen spyttet de inn 200 millioner dollar i startkapital. I dag forvalter Situational Awareness over 9 milliarder dollar og har rapporterte aksjeinvesteringer verdt nær 14 milliarder dollar.
– Han er vår tids Warren Buffett i en tid hvor ting endrer seg mye raskere, sier Rundgren Olsen, som faktisk er to år yngre enn Leopold.
– Det er helt vilt. Om du ser på posisjonene han har hatt, og ser hvordan aksjene har gått, er det likevel ikke vanskelig å forstå.
Suksessen handler om én ting:
– Han er foran S-kurven, litt som vi også prøver å posisjonere oss i vårt fond. Vi prøver å finne de selskapene som er posisjonert der flaskehalsene oppstår. Det er data og det er energi.
Den største posisjonen til Aschenbrenner var lenge Bloom Energy. Selskapet bygger brenselcelleanlegg som kan produsere strøm der behovet oppstår – blant annet ved datasentre.
– Den amerikanske gridden må oppgraderes. Dette trengs for å kunne nå AGI. Du er nødt til å produsere mer compute. Det virker som det største konkurransefortrinnet blir infrastruktur og ikke nødvendigvis bedre modeller.
– Er det én ting AI-agentene spiser, så er det data og energi. Det er nødt til å bygges ut. Den flaskehalsen er der og er vedvarende.
Det siste året er Bloom Energy opp over 1.400 prosent.
Satser mot Nvidia
I dag er det imidlertid ikke Bloom Energy som dominerer porteføljen lenger. I den ferskeste 13F-rapporten er Nebius fondets største investering.
– Jeg forstår det veldig godt. Det er der man ser størst vekst for øyeblikket. Det virker som markedet verdsetter fremtidig vekst fremfor verdi i dag. Det er risk on.
– Samtidig har inntjeningsestimatene overgått siste tidens oppgang. Så kjøper man markedet i USA i dag, er det billigere enn for 1-2 måneder siden.
Han mener mange investorer overvurderer bredden i AI-oppturen.
– Markedet er jo ikke bredt. Det er en knippe selskaper nøyaktig der hvor flaskehalsene er, som går.
Det mest oppsiktsvekkende i porteføljen er kanskje hva Aschenbrenner gjør med Nvidia. SEC-filene viser store put-posisjoner mot Nvidia.
– Jeg tror de putsene er mer for nedside. En hedge. For han har også en del calls på mange av de samme selskapene.
– Men jeg tror grunnen til at han gjør det er at differensieringen av chips blir mindre og mindre. Forbedringen blir eksponentiell, men skillet blir ikke nødvendigvis veldig stort. Risk-reward for at monopolmakten til Nvidia vedvarer, er ikke like attraktiv lenger.
– Det handler om å finne flaskehalsene. Det er mer attraktivt. Underleverandøren til leverandøren.
STANGER OPPOVER: Hedgefondet Situational Awareness har vokst eksplosivt siden oppstarten i 2024. FOTO: MARY ALTAFFER
Han trekker frem AXT som et eksempel på denne tankegangen.
– De står for rundt 70 prosent av markedet på et spesifikt substrat som du er nødt til å ha for å lage wafers som disse chipene igjen lages på.
Aksjen er opp over 6.400 prosent på ett år.
– Vi har noen likheter
Ikke alle investeringene overbeviser imidlertid DNB-forvalteren.
CoreWeave har blitt en av Situational Awareness' største posisjoner og er blant Wall Streets mest populære AI-aksjer. Der er Rundgren Olsen mer skeptisk.
– Vi har noen likheter med Leopold. Men vi ser litt mer på nedsiden. Leopold er jo ikke risikoavers, for å si det sånn.
– I CoreWeave har du høyere gjeld og risikoen er at du nå må sitte på eierskap på chipene. Når forbedringen er eksponensiell, er det en teknologisk risiko for at verdien på det som allerede er på balansen blir mindre verdt.
Mens AI-vinnerne har dominert overskriftene, har store deler av softwaresektoren allerede vært gjennom det mange har omtalt som en SaaS-apokalypse. Verdsettelsene har blitt gruset.
Mange investorer har priset inn en fremtid der kunstig intelligens gjør dagens programvare mindre relevant.
– De fleste software-selskapene ser veldig attraktive ut nå, blant annet ServiceNow.
– Det som nødvendigvis ikke har vært riktig hittil i år er å ha en investeringsstrategi som kun er basert på historiske tall. Selskapene har levert bedre enn ventet og likevel falt mye.
– Nå tror jeg den største nedsiden allerede er tatt ut i et par av softwareselskapene.
Ifølge Rundgren Olsen overser mange investorer et grunnleggende poeng.
Om AGI blir en realitet, betyr ikke det at modellen automatisk kan utføre en jobb.
– Får vi AGI innen 2027, som Leopold snakker om, så hjelper det ikke å bare gi all data og si at her skal du jobbe til en kunstig intelligensmodell. Den må ha struktur rundt og tilgang til riktig data.
Han trekker en parallell til mennesker.
– Vi mennesker er jo AGI i fysisk form. Det å plassere en AGI-modell i et system uten ting rundt, fungerer ikke.
– Derfor kan selskaper som organiserer data, arbeidsflyt og beslutningsprosesser vise seg å bli viktigere i en AGI-verden enn mange investorer i dag legger til grunn.
– Mange tenker fortsatt på AI som et softwareprodukt. Hvis Leopold får rett, er dette mye større enn som så. AGI er et strukturelt skifte. Da endres ikke bare teknologien. Da endres infrastrukturen rundt den også.
Leo Rundgren Olsen
