NHH-professors regnskapsskole:Slik tryller du frem 100 millioner
– Det er ofte enkelt å justere årsresultatet med 100 millioner kroner, sier NHH-professor Finn Kinserdal. Her er oppskriften hans på hvordan du bør lese et regnskap.
Resultatsesongen er i gang for fullt, og avisene fylles opp av tall for både kjendiser og investorer. Men et regnskap er sjelden så objektivt som det ser ut, og tallene er langt mer formbare enn de fleste tror.
– Det er som oftest enkelt å justere årsresultatet for et større norsk selskap med 100 millioner kroner den ene eller andre veien, sier Finn Kinserdal.
Han er førsteamanuensis og instituttleder i regnskap og revisjon ved NHH, med bakgrunn fra McKinsey, Borea Private Equity og Arthur Andersen. Han har også vært Norge- og Nordensjef for mesteparten av revisjonsvirksomheten i EY.
Og det han sikter til, skjer stort sett innenfor regnskapsreglene. Dette handler ikke nødvendigvis om juks, men om handlingsrommet et selskap har når tallene skal settes opp. Så hvordan skal en vanlig leser vite om tallene forteller sannheten, og om de forteller en god historie? Her deler Kinserdal oppskriften sin.
De tre regnskapene
- Resultatregnskapet viser inntekter minus kostnader gjennom året – herunder om selskapet tjener penger på driften.
- Balanseregnskapet er et øyeblikksbilde av hva selskapet eier (eiendeler) og hvordan det er finansiert (egenkapital og gjeld) på ett bestemt tidspunkt.
- Kontantstrømoppstillingen viser de faktiske pengene inn og ut. Mange mener dette ofte er det ærligste av de tre – et resultat kan pyntes, men kontanter er kontanter. Men det er lett å flytte på tidspunktet for betaling, og dermed kontantstrømmene som vises.
Slik starter du
Begynn med å last ned regnskapene direkte fra Brønnøysundregistrene.
– Så er det første spørsmålet man må stille seg, er: «Er et resultat på 100 millioner bra eller ikke?», sier Kinserdal.
Men før du kan svare på om 100 er bra, må du vite om det i det hele tatt er 100. Kinserdal deler jobben i to:
1) Kommer resultatet usminket fra kjernevirksomheten slik at vi kan regne med at det gjentas? Eller er det pyntet med engangseffekter og romslige forutsetninger?
2) Er tallet godt nok? Står overskuddet i forhold til kapitalen som er brukt for å skape det? spør han.
Steg 1: Hva ligger bak resultatet?
Første steg er å forstå hva som ligger bak tallet, og det forutsetter at du vet hvordan selskapet driver. Hvor kommer inntektene fra? Et varehus lever av marginer på varene, et eiendomsselskap av leieinntekter og verdien på byggene, et industriselskap av marginene på produktene.
Videre, hva er de store kostnadene, og hvilke poster svinger naturlig fra år til år? Uten det bildet er det vanskelig å skille normal drift fra det som er unntak. Gevinst ved salg av hovedkontoret, valutagevinster eller gevinst ved salg av en stor aksjepost er ikke noe du kan regne med vil gjenta seg. Kinserdal deler det inn i tre.
1.1) Er «engangs» virkelig engangs?
– De fleste selskaper rapporterer «engangsposter» eller «justert resultat» for å hjelpe leseren. Men det bør du se på med en viss skepsis, sier Kinserdal.
Selskapet bestemmer nemlig i stor grad selv hva som skal kalles «engangs». En kostnad som dukker opp år etter år, kan likevel presenteres som en engangshendelse.
Restrukturering er et typisk eksempel, som de fleste må gjøre jevnlig for å henge med i konkurransen. Når «engangsposter» fjernes, ser det underliggende resultatet bedre ut enn det er. De positive engangseffektene blir sjelden annonsert like høylytt.
– Er dette virkelig engangs? Og er det bra eller dårlig at det er engangs? spør han.
Et konkret eksempel er strømselskapet Elmera, tidligere Fjordkraft. En gjennomgang Finansavisen gjorde i 2024, viste at selskapet hadde justert driftsresultatet til det bedre i 22 av 25 kvartaler siden børsnoteringen i 2018.
1.2) Hvor ligger skjønnet?
Det andre punktet er å lete der forutsetningene gir mest spillerom: avskrivninger samt avsetninger og nedskrivninger.
– Avskrives en eiendel over 20 år i stedet for ti, halveres den årlige kostnaden, og resultatet vil følgelig se bedre ut, sier Kinserdal.
Nedskrivninger bygger ofte på skjønn om fremtidig inntjening, og der er svaret sjelden opplagt.
– Tror ledelsen oljeprisen er 50, 70 eller 100 dollar fatet om fem år? Det styrer nedskrivingene. Hvor mye skal avsettes og dermed kostnadsføres til en garanti, erstatning eller rettssak? Må man ut med 50, 100 eller 150 millioner? Skjønnet avgjør, fortsetter han.
Men Kinserdal viser deg hvor du skal lete:
– De viktigste skjønnsmessige postene skal vises særskilt i notene, så let etter dem. Revisor skal også trekke frem særlig usikre forhold i revisjonsberetningen. Les disse, og se om du kan gjøre deg opp din egen mening – eller i det minste forstå hvor stor fleksibiliteten er, sier Kinserdal.
Like viktig er å se hva sammenlignbare selskaper gjør. Avskriver bransjen maskiner over ti år, mens dette selskapet bruker 20, bør du lure på hvorfor.
– To selskaper kan vise nøyaktig samme resultat. Men har det ene brukt langt mer optimistiske forutsetninger, er tallene rett og slett ikke sammenlignbare.
1.3) Hvilket regnskapsspråk og hvilke prinsipper brukes?
Det siste punktet er å se på regnskapsspråket som brukes – for eksempel IFRS versus norsk regnskapsstandard – og dernest valg av regnskapsprinsipp. Dette kan gi store utslag i resultatet, for eksempel dersom et selskap bruker (historisk) kostpris mens et annet selskap bruker virkelig verdi basert på takster eller markedsverdi.
IFRS vs. norsk regnskapsstandard
- IFRS: Internasjonal regnskapsstandard. Obligatorisk for børsnoterte selskapers konsernregnskap i Norge. Verdsetter i større grad eiendeler til antatt markedsverdi.
- Norsk regnskapsstandard: Brukes av de aller fleste unoterte, mindre og mellomstore selskaper. Mer forsiktig, og bygger stort sett på historisk kostpris.
- Eksempel – eiendom og finansielle eiendeler: IFRS åpner for løpende verdsettelse til markedsverdi, mens norsk standard i hovedsak holder seg til historisk kostpris. Dette kan føre til store skjulte verdier i balansen etter norsk standard. Resultatet i et IFRS-regnskap vil være preget av gevinster og tap når eiendommer verdijusteres til markedsverdi, mens et regnskap etter norsk standard kun vil vise gevinst eller tap når noe selges.
Steg 2: Er 100 millioner bra?
Når du har funnet ut om tallet er «ekte», kommer det andre spørsmålet: Er 100 millioner mye eller lite? Svaret avhenger av hvor mye kapital som er brukt for å tjene dem.
– Et «ekte» resultat fra driften på 100 millioner sier ingenting alene. Et selskap kan ha investert 1 milliard mens et annet kan ha investert 2 milliarder for å oppnå det. Mål derfor resultatet som avkastning på investert kapital (ROIC, red. anm.), sier han.
– For eksempelet over er avkastningen henholdsvis 10 prosent og 5 prosent. Men pass på at du måler faktisk investert kapital og ikke tallene som står i balansen. Tenk igjen på eiendom. Si et selskap har investert 1 milliard, men så skriver verdiene opp til 2 milliarder. Da er det den ene milliarden du skal måle ROIC av. Tilsvarende med en stor nedskrivning. Skrives balansen ned fra 1 milliard til 500 millioner hjelper ikke det en investor noe; det er milliarden som er investert som det skal måles avkastning på, forklarer førsteamanuensisen.
Et steg videre er å sammenligne med selskapets og bransjens avkastningskrav.
– Si du har et avkastningskrav på 10 prosent. Ligger avkastningen under kravet, taper selskapet verdier – selv om det går med overskudd.
– Husk å se på avkastning på kapitalen over flere år. Det hjelper lite å ha 15 prosent avkastning ett år, når de fem foregående har vært nær null, sier han.
– Dette er spesielt viktig i sykliske bransjer; i shipping, oppdrett og lignende er det ofte noen gode år etterfulgt av dårlige år. Da bør en måle avkastning og marginer relativt til konkurrenter. Selv i dårlige år kan selskaper relativt sett gjøre det bra.
Med andre ord: Et selskap kan tjene penger og likevel ødelegge verdier, hvis det bruker for mye kapital på å tjene for lite. Det er også et poeng å sammenligne med tilsvarende selskaper, og andre selskaper i samme bransje.
Steg 3: Balansen – hva om alt går over ende?
Fra resultatet vender Kinserdal blikket mot balansen, altså oversikten over hva selskapet eier og hvordan det er finansiert.
– På balansen ser jeg først på hvor solid selskapet er, altså hvor mye egenkapital selskapet har til å tåle et tap. Men her er det viktig å se nøye på aktivasiden. Hvor «myke» er eiendelene; det vil si hvor utsatt er de for nedskrivninger? sier han.
Og her blir det interessant. Goodwill, balanseførte utviklingskostnader og andre immaterielle verdier er langt mer usikre enn maskiner, varer og penger på konto. På papiret ser de like solide ut. I virkeligheten kan de være lite verdt den dagen det virkelig gjelder.
– Jeg gjør meg gjerne et lite tankeeksperiment: Hva om selskapet går over ende i morgen? Hvor mye får du egentlig solgt alle eiendelene for?
– Det er disse verdiene bankene må gå etter, ikke de som står i balansen – som er basert på fortsatt driftsverdier, sier Kinserdal.
XXL og merkevaren som ikke fantes i balansen
- En balanse fanger imidlertid ikke opp alle verdiene i et selskap. Bygger et selskap opp en sterk merkevare selv, får den ingen verdi i regnskapet. Regelen er at egenutviklede ikke-fysiske eiendeler ikke kan føres opp i balansen, og merkevaren står dermed oppført til null.
- Men i det selskapet blir kjøpt opp eller solgt, endrer dette seg. Alle eiendeler, også merkevarer, patenter, forskning, faste kunder med mer, skal i kjøperens balanse vises til virkelig verdi, uavhengig av hva selger hadde i sin balanse. Betaler kjøperen mer enn verdien av alle eiendelene, føres differansen opp som goodwill i balansen.
- Sportskjeden XXL er et godt eksempel på hvor rart det kan slå ut. Trolig ble det, for å få balansen til XXL til å se mer solid ut i forbindelse med børsnoteringen i 2014, opprettet et nytt selskap som kjøpte opp det gamle for å synliggjøre de «myke» eiendelene. Siden det kom inn nye aksjonærer i forbindelse med børsnoteringen, ble det formelt sett behandlet som et oppkjøp. Dermed kunne verdiene som hadde eksistert i praksis, som merkevaren, kundelojaliteten og markedsposisjonen, endelig føres opp i balansen.
- Selskapet var like mye verdt dagen før som dagen etter. Det var bare balansen som endret seg; fra cirka 10 prosent egenkapital til over 60 prosent. To like selskaper kan derfor se helt ulike ut i balansen, avhengig av om de har vokst organisk eller gjennom oppkjøp.
Steg 4: Kontantstrømmen og røde flagg
Til slutt: Noen ting får varsellampene til å blinke, uansett hvor pent regnskapet ellers ser ut.
4.1) Resultatet blir ikke til kontanter. Dette er kanskje det aller viktigste.
– Overskudd skal før eller siden bli til penger på konto. Ser du vekst i resultatet uten at kontantstrømmen følger etter, bør du følge ekstra godt med, sier Kinserdal.
4.2) Varelageret og kundefordringene svulmer opp. Vokser de raskere enn omsetningen, kan det være et tegn på svak kvalitet i inntektene – i verste fall regnskapsjuks.
4.3) Vekst for vekstens skyld. Å bli større er ingen bragd i seg selv hvis veksten ikke kaster av seg. Mål derfor hva ekspansjonen kaster av seg i forhold til nyinvesteringene. Mange selskaper som er lønnsomme i Norge har hatt marginal avkastning på sine utlandssatsinger.
Summen av det hele?
– Slik leser du et regnskap, men husk at det ikke er en fasit. Hvert regnskap er en fremstilling satt opp av noen som gjerne vil at den skal se bra ut, avslutter Kinserdal.