Elkems silikonvirksomhet har vært konsernets store problembarn de seneste årene. Etter at dette forretningsområdet leverte et driftsresultat før av- og nedskrivninger (ebitda) på rekordhøye 3,7 milliarder kroner i 2021, falt resultatet til 2,0 milliarder i 2022 og videre til minus 605 millioner kroner i 2023.
I fjorårets ni første måneder var ebitda på skarve 145 millioner kroner, til tross for at det er gjennomført et stort forbedringsprogram.
Likevel kom torsdagens budskap om at Elkem skal ha en strategisk gjennomgang av silikonvirksomheten overraskende på markedet, som svarte med å sende Elkem-aksjen opp rundt 20 prosent.
– Det er blitt spekulert i et salg av silikonvirksomheten også tidligere, men med tanke på kursoppgangen er det vanskelig å si noe annet enn at dette var overraskende. Elkem prises i dag til en pris/bok på 0,4, så det er helt riktig å gjøre noe med denne konglomeratrabatten, sier analytiker Niclas Gehin i DNB Markets.
Svak inntjening
Pareto-analytiker Gard Aarvik ble også overrasket over torsdagens nyhet, fordi Elkem har investert mest penger i nettopp silikonvirksomheten de seneste årene.
– Det som legges ut for salg er den delen av Elkem som betjener de minst spesialiserte markedene, der det naturlig nok også er de laveste marginene. Denne virksomheten er heller ikke spesielt kostnadseffektiv sammenlignet med konkurrentene, sier han.
Ifølge Elkems årsrapport for 2023 har silikondivisjonen 14 anlegg i ni forskjellige land. De største og viktigste fabrikkene ligger i Kina og Frankrike. Av Elkems 7.436 ansatte ved utgangen av 2023, jobbet 4.525 personer med silikon, tilsvarende rundt 60 prosent.
– Problemet med Elkems silikonvirksomhet er at den ikke har tjent penger på EBITDA-nivå de seneste årene som følge av overkapasitet. I mine estimater vil den heller ikke tjene noe særlig de kommende årene, sier Gehin.
– Veldig mye av kontantstrømmen fra den norske silisiumvirksomheten er blitt puttet inn i den kinesiske silikonvirksomheten. Hvis Elkem ender opp med å selge dette området, har aksjen et stort oppsidepotensial fra silisiumvirksomhetens kontantstrøm. Det kan blant annet føre til ganske store utbytter, legger han til.
I årets ni første måneder hadde Elkems to andre forretningsområder, Silicon Products og Carbon Solutions, inntekter på 13,5 milliarder kroner, med en samlet ebitda på 3,1 milliarder kroner. Ved utgangen av tredje kvartal hadde Elkem en nettogjeld på 9,9 milliarder kroner.
Lav verdi
Hele Elkem prises til rundt 13 milliarder kroner på Oslo Børs, mens silikonsdivisjonens sysselsatt kapital er rundt 18 milliarder kroner, ifølge Gehin.
– Hvor mye kan Elkem få solgt silikonvirksomheten for?
– Ikke så veldig mye. Siden jeg ser for meg svake resultater de nærmeste årene, og at det legges ned silikonfabrikker rundt omkring i verden på grunn av overkapasiteten, tror jeg prisen blir nærmere 0 enn 18 milliarder kroner, sier Gehin.
Han viser til at en virksomhet som leverer en ebitda på rundt 0 og en ebit på minus 1 milliard kroner, bør prises lavere enn bokførte verdier.
– Det er imidlertid forskjeller på de ulike fabrikkene i denne porteføljen. De nyeste investeringene på 4 til 5 milliarder kroner i Kina og den franske fabrikken vil nok kunne verdsettes noe nærmere investeringskostnaden og de bokførte verdiene enn resten av porteføljen, sier Gehin.
Aarvik i Pareto mener også Elkem vil få problemer med få tilbake silikonvirksomhetens investerte kapital, som han anslår til minst 10 milliarder kroner.
– Det er vanskelig å gi et eksakt estimat for egenkapitalverdien til silikonvirksomheten da vi ikke vet det eksakte gjeldsnivået for dette segmentet. Men en verdi på over 7 milliarder kroner bør være realistisk. Dette anslaget baserer seg på en multippel på mellom 4-6 for EV/EBITDA på 2025- og 2026-estimatene, sier han.
Ventet konsolidering
Da bunnen i silisiummarkedet så vidt var passert i fjor vår, sa Elkem-sjef Helge Aasen til Finansavisen at han så for seg en konsolidering i silikonindustrien, og da spesielt i Kina.
«Utenfor Kina er det fire store silikonaktører, mens det i Kina er ti aktører. En konsolidering vil ta bort overkapasitet og sørge for en bedre balanse i markedet».
Ifølge Aasen er Elkem den tredje største aktøren i det kinesiske markedet, og ligger omtrent midt på treet kostnadsmessig. I løpet av andre kvartal i fjor ble det imidlertid gjennomført en utvidelse ved én av Elkems fabrikker som flyttet selskapet lengre til venstre på kostnadskurven.
– Vil Elkem delta i den kinesiske konsolideringen?
– Vi har ikke nå noe på gang som vil trigge store investeringer, men det han jo hende på sikt. Jeg er ganske sikker på at det vil skje en konsolidering i markedet i løpet tre år, sa Aasen for ni måneder siden.
Nå kan det se ut som det er Elkem som sparker i gang denne konsolideringen.
