– Burry, som altså er utdannet lege, har en analytisk forståelse som overgår det meste. Han har svært nøyaktige og gode analyser, og jeg mener han i stor grad er spot on, sier First Global Fokus forvalter Ole André Hagen til Finansavisen.
Michael Burry, investoren kjent fra filmen «The Big Short», har dekket inn shortposisjonene og flyttet flere av veddemålene over i putopsjoner med forfall i 2027.
Han vedder på kraftige fall i ni aksjer, blant dem Nvidia og Micron.
Årsaken bak endringene er at nye undersøkelser fikk Burry til å tro at en AI-smell kan komme tidligere enn først ventet.
Om selve shortstrategien vil han ikke mene for mye, ut over at Burry nå ser ut til å foretrekke putopsjoner fremfor rene shortposisjoner fordi volatiliteten er lav.
– Jeg er veldig glad for at jeg slipper å shorte denne typen aksjer, for de er utrolig volatile. Det er noe man må kunne håndverket for å gjøre, og jeg tror Burry kan det.
Men når det kommer til markedet, er Hagen krystallklar.
– Jeg mener i høyeste grad at det er boblete. Og Burry er kanskje en av dem som er flinkest til å få frem de poengene.
Dotcom, Enron og Finanskrise
Forvalteren har 30 år bak seg i aksjemarkedet og jobbet som teknologianalytiker under dotcom-boblen.
Han mener dagens AI-bølge har trekk fra flere tidligere perioder med ekstrem kapitalflyt.
– Den boomen vi ser nå, har likhetstrekk med dotcom-boblen, og den har også helt klart elementer fra finanskrisen.
Han trekker også frem «nifty fifty»-perioden på begynnelsen av 1970-tallet, da investorene flokket seg rundt en liten gruppe store selskaper som «alle» måtte eie.
Det er når det blir lavvann at man ser hvem som bader uten badebukse.Warren Buffett
Denne gangen er det AI-aksjene som har stukket fra resten av markedet. Ifølge Hagen er Goldman Sachs' brede AI-indeks opp 32 prosent hittil i år målt i norske kroner, mens en likevektet amerikansk indeks eksklusive AI er ned 6 prosent.
– At Global Fokus er ned, er selvsagt skuffende og ikke ønskelig. Men avkastningen vår er i stor grad en refleksjon av at vi ikke har hatt det markedet selv kaller god AI-eksponering, sier Hagen.
Han peker på at kapitalen i større grad har flokker seg til AI-casene, særlig i halvleder- og hardwareaksjer.
– Vi ser at en del porteføljer har flokket seg til AI-casene, ikke minst Samsung og SK Hynix, som har hatt en vanvittig lønnsomhetsvekst drevet av AI-investeringene.
Den glemte boblen
Hagen trekker frem veksten av indeksfond, som gjør at utslagene i markedene blir mye større når store aktører gjør endringer.
– Da jeg begynte, utgjorde passive fond rundt 5 prosent av aksjefondene i USA. Nå er andelen 64 prosent, sier han.
I 2015 var andelen rundt 30 prosent. Poenget hans er at en stadig mindre del av markedet faktisk tar aktive kjøps- og salgsbeslutninger.
– De passive fondene gjør ingenting. Ønsker du å kjøpe aksjer, selger ikke de passive fondene til deg uansett hvilken pris du byr, og ønsker du å selge, kommer de ikke til å kjøpe, uansett hvor mye prisen faller.
Dermed blir likviditeten svakere når store investorer vil inn eller ut samtidig.
– Da blir svingningene veldig store når de aktive aktørene ønsker å gjøre noe.
Hagen mener også tematiske eller gearede ETF-er forsterker bevegelsene ytterligere.
– Du kan få en ETF som tracker for eksempel Micron tre ganger. Når aksjen stiger, må de vekte seg opp, og når den faller, må de selge seg ned. Da får du veldig selvforsterkende effekter både på vei opp og på vei ned.
Fikser og trikser
Det er ikke bare høye prisinger som bekymrer Hagen. Han trekker frem hvordan den enorme AI-utbyggingen finansieres.
Spesielt trekker han frem bruken av såkalte special purpose vehicles, SPV-er. Det er egne selskaper som kan bygge og eie datasentre uten at hele gjeldsbelastningen havner direkte på hyperscalernes balanser.
– Det vi ser nå, er at veldig mange gjeldsstrukturer settes opp slik at de store hyperscalerne slipper å føre opp så mye gjeld som de i realiteten har.
Hagen sammenligner mekanismen med grep Enron brukte for å holde deler av gjelden utenfor balansen. Han understreker at parallellen ikke handler om regnskapsjuks, men om hvordan finansieringen struktureres.
Hyperscalerne rapporterer ifølge Hagen en gjeld på 500 milliarder dollar..
Når han også inkluderer leieforpliktelser, fremtidige datasenterkontrakter og andre innkjøpsforpliktelser, anslår han de samlede forpliktelsene til rundt 3.500 milliarder dollar.
– De fremstår med en betydelig bedre balanse enn de egentlig har. På mange måter blir det som å «sminke brura», sier Hagen.
For Hagen er Broadcom, som produserer spesialtilpassede brikker og halvlederteknologi et eksempel på hvordan risikoen i AI-bølgen kan flyttes bort fra teknologiselskapenes egne balanser og videre ut i finansmarkedet.
– OpenAI og Anthropic er to selskaper som jeg vil tro har verdensrekord i tap for en oppstart. Jeg tror ikke noe selskap i historien har tapt så mye penger så raskt, sier Hagen.
Da kan egne finansieringsselskaper settes opp for å eie brikkene og datasentrene, mens alternative kapitalforvaltere finansierer strukturen med gjeld som igjen kan selges videre til blant annet pensjonskasser.
– Plutselig blir pensjonistene eiere av datasentre med kort levetid og kunder uten penger, sier Hagen.
Kan ryke
– De selskapene som har steget mest, er selvsagt de mest sårbare på vei ned, om vi skulle få en stor korreksjon, sier Hagen.
Han trekker frem private AI-selskaper og infrastrukturleverandørene rundt dem. Blant de mest utsatte er Nvidia, AMD, Intel, Samsung, Micron, SK Hynix og Broadcom.
– De ti største hardwareselskapene er kanskje mest sårbare.
Ifølge Hagen omsatte de største hardwareaktørene for rundt 300–350 milliarder dollar så sent som i 2023. I fjor steg tallet til rundt 600–640 milliarder, mens årets nivå kan passere 1.500 milliarder.
Estimatene for 2027 og 2028 peker mot 3.000 milliarder dollar.
– Det er der jeg tror boblen eventuelt sprekker. Verden klarer ikke å håndtere en årlig capex på 3.000 milliarder dollar knyttet til IT-hardware.
Han peker også på at AI-investeringene nå ligger an til å overstige 3 prosent av BNP, mot rundt 2 prosent ved tidligere investeringsbølger.
– Verden har ikke råd til å bruke 3.000 milliarder dollar i året på denne typen investeringer. Blir pengebruken lavere, skal estimatene kraftig ned. Og da skal aksjekursene også kraftig ned.
Kjøper AI-taperne
First Global Fokus har få selskaper med direkte AI-eksponering og har i stedet kjøpt flere aksjer som er blitt solgt ned på frykt for at AI skal ødelegge forretningsmodellene.
Et eksempel er Accenture, som falt 67 prosent på frykt for at AI skulle svekke konsulentbransjen, men som siden har hentet seg kraftig inn.
– Bedriftene trenger hjelp av nettopp konsulentselskapene for å nyttiggjøre seg AI.
Fondet har også store posisjoner i Greggs, Molina, JD.com, Midea og Adobe.
– Det er et marked som er veldig utålmodig. Leverer du skuffende tall, er det mange som selger ut og tenker at de kan kjøpe aksjen tilbake når investeringene er ferdige.
Hagen mener porteføljen er billig priset og bedre rustet for en korreksjon enn de heteste AI-aksjene.
– Personlig er jeg mer redd for å tape i en korreksjon enn å gå glipp av noe jeg oppfatter som en momentum-trade.
