Etter finanskrisen ble banker over hele verden underlagt mye strengere reguleringer for å hindre nye, tilsvarende ubalanser. Dermed trakk mye av kredittvirksomheten over i mer uregulerte deler av markedet, herunder obligasjonsmarkedet.
I USA er bedriftenes lån gjennom banker litt mer enn fordoblet fra finanskrisen til nå. I samme periode er finansieringen gjennom «private market»-aktører femdoblet, til rundt 60 prosent av volumene bankene står for.
Årets store snakkis også i obligasjonsmarkedet er uroen rundt næringseiendom, som nå sliter med høyere rente, synkende verdsetting og mer usikre leieinntekter.
Obligasjonsgiganten Pimco tror problemene vil forsterkes. Det vil ikke minst bli smertefullt når enorme lånebeløp kommer til forfall de neste årene, samtidig med at långiverne er blitt mer skeptiske og forsiktige.
Norge forbi Sverige
Uroen i næringseiendomsmarkedet merkes også i det nordiske obligasjonsmarkedet.
– Det norske markedet går klart bedre enn markedene i Sverige og Danmark. Det henger særlig sammen med at svensk eiendomsbransje har gått helt på trynet, sier Kristian Pande Horn, head of corporate finance i Arctic Securities.
– Er det ikke samme tendenser i det norske eiendomsmarkedet?
– I Norge har det vært svært lite finansiering i form av high yield-obligasjoner. Hvis norsk eiendom hadde vært der, ville vi hatt et større fall.
For det norske markedet er det imidlertid snakk om et kraftig omslag opp etter et begredelig 2022.
– Det ligger an til å bli det nest beste året noensinne, sier Horn.
– Markedet fikk en kjempetopp i 2021, men falt så klart i 2022. Allerede i sommer passerte vi 2022-volumet, og hvis det fortsetter, ligger vi an til et av de beste årene i det nordiske obligasjonsmarkedet noensinne.
Fra aksjefond til rentefond
– Hva ligger bak oppgangen i år? Er det blitt trangere i døren i bankene?
– Det gjøres nesten ingen emisjoner, så egenkapitalmarkedet er tørt. Da blir det mer naturlig å se på gjeldssiden. Dessuten ser vi økt kapitalinngang til store nordiske høyrentefond. Mange går ut av aksjefond og over i rentefond.
I år har risikopåslagene sunket:
– På det beste var Itraxx crossover-indeksen, den europeiske kredittindeksen, på rundt 250 basispunkter. I fjor økte den til 500-600 basispunkter, før den nå har sunket til 390 basispunkter.
– Veksten har vært bra til nå, men hva ser du for deg om et halvt eller ett år?
– Frem til jul vil obligasjonsmarkedet holde seg sterkt. I Norge er etterspørselen etter lån i flytende rente høy, og den etterspørselen er ikke så påvirket av renteutsikter lengre frem.
Horn tror også på god vekst lengre frem.
– Hva sier de ulike rentekurvene om kostnaden ved obligasjonsfinansiering lengre frem?
– Alle rentekurvene har en rentetopp ganske nært, og så rentefall fremover. Da vil også totalkostnaden for obligasjonslån synke, alt annet like.
Potensielt destabiliserende
– Er det noen makrokonsekvenser av at andelen obligasjonslån stiger?
– Selskaper som bruker obligasjonsmarkedet vil ha et fortrinn innen finansiering. De vil ha en differensiert finansiering som gjør dem mer solide i en nedgangstid. Fravær av avdrag gir også en fantastisk konkurransefordel, blant annet når det dukker opp kjøpsmuligheter og egenkapitalmarkedet ikke er der, mener Horn.
Toppene i Pimco ser derimot at den sterke veksten i uregulerte kredittformer kan gi uheldige konsekvenser.
– Var reguleringene av bankene etter finanskrisen bortkastet, når kredittveksten i stedet kom i de uregulerte delene av markedet?
– Nei, reguleringene var nødvendige. Det var en betydelig mismatch mellom bankenes funding og deres utlån, sier Christian Stracke, sjef for Pimcos kredittanalyse.
– Denne mismatchen har ført til stor volatilitet. Og vi så behovet for og betydningen av reguleringene da Silicon Valley Bank og First Republic Bank kollapset. Dominoeffektene til andre banker ble mindre som følge av reguleringene, mener Stracke.
Stracke peker også på en viktig forskjell mellom bankene og «private market», som kan dempe volatiliteten:
– Det meste av kapitalen i «private market» er bundet opp lenge, og det hindrer volatilitet og mismatch. Men det er riktig at sektoren i liten grad er regulert, og at det hadde vært ønskelig med mer transparens.
