– Både Nysnø og Argentum ble satt opp for å bidra til norske såkorns- og oppkjøpsfond. Det har de definitivt ikke gjort. Istedenfor har de i hovedsak investert i andre fond. Jeg skjønner ikke hvorfor staten skal drive med det, sier Magne Mogstad ved universitetet i Chicago til Finansavisen.
Otovo-ras
Klimafondet Nysnø har måttet tåle kritikk. Hvorfor skal norske skattepenger brukes til risikable investeringer, spør professorer seg. Nylig la Nysnø frem tall for fjoråret og første kvartal i år. Særlig er det papirtapene på 181 millioner i børsnoterte Otovo i fjor, et selskap som skal lage en markedsplass for solceller på tak, som stikker seg frem.
Ettersom Otovo handles på Oslo Børs, er det lett å følge verdiutviklingen. Verre er det med resten av Nysnøs direkteinvesteringer. En titt i selskapets rapporter viser at verdiene i deres unoterte grønne aksjer og private equity-fond knapt har endret seg over tid. Samtidig har børskursene for tilsvarende selskaper, slik som Otovo, rast på børsen.
– Litt suspekt
– Det er litt suspekt. Gitt at det ikke er løpende markedspriser på disse eiendelene, så er det altfor mye diskresjon i verdsetting og oppdatering. Særlig om man har en statlig eier som kan mangle både evne og vilje til god eierstyring, sier Mogstad.
Flere av selskapene Nysnø har investert i, slet i fjor. I Årdal produserer Norsun wafere til solindustrien, og selskapet er den eneste norske produsenten igjen i denne delen av verdikjeden etter at Norwegian Crystal, som holdt til i Glomfjord, gikk konkurs.
Selskapet har slitt med konkurranse fra Kina og i september i fjor ble 81 ansatte ved fabrikken i Årdal permittert. En måned i forveien hentet selskapet 90 millioner fra nye og gamle aksjonærer, blant annet Nysnø. Da hadde årsrapporten for 2022 adressert et vesentlig kapitalbehov og EYs revisorberetning påpekte at «det forelå vesentlig usikkerhet som kunne skape tvil av betydning om selskapets evne til fortsatt drift».
Emisjonen i august i fjor priset egenkapitalen i Norsun til 240 millioner kroner. Det var på linje med verdiene satt i forrige kapitalinnhenting i 2022, og det er ikke tatt noen ny verdivurdering etter denne emisjonen.
– Ikke bedre til å plukke aksjer
Nysnø oppgir ikke balanseført verdi på enkeltinvesteringer i regnskapene, men oppgir at én direkteinvestering ble verdijustert opp i fjor, og én annen ble justert ned, uten å nevne hvilke selskaper det gjelder.
Et annet eksempel er Arendal-baserte Morrow Batteries. Selskapet hentet 48,4 millioner euro, tilsvarende 557 millioner kroner i ny kapital i mai. Emisjonskursen var satt til 620 kroner – det samme som ved forrige emisjon høsten 2023 – til tross for «usikkerhet knyttet til fortsatt drift i 2024». Selskapet er nemlig avhengig av et milliardlån fra staten for å holde hjulene i gang.
Staten har flere initiativer som investerer norske skattepenger med mål om å skape avkastning. Argentum er et såkalt fond-i-fond og plukker ikke aksjer selv, og lar i stedet andre fondsforvaltere gjøre jobben. Argentum hevder at avkastningen siden oppstarten i 2001 har vært på 15,6 prosent før egne kostnader, og 14,2 prosent etter. Fondet viser til at aksjer på Oslo Børs med samme kontantstrøm som Argentum har hatt en årlig avkastning på 10,1 prosent i samme periode.
– Det er ingen grunn til å forvente at et statlig fond er bedre til å plukke vinnere enn andre private investorer. Dette gjelder både når de investerer direkte i selskaper og når de investerer indirekte via andre fond. Hvorfor ikke investere disse pengene i noe vi vet har høy avkastning, slik som lavere skatt på arbeidsinntekt, spør Mogstad.
All verdens medvind
Samtidig håver forvalterne i Nysnø og Argentum inn høye lønninger. Dagens Næringsliv har skrevet at den tidligere toppsjefen Joachim Høegh-Krohn har mottatt 170 millioner kroner i lønn, utbytter og avkastning på Argentum-relaterte aksjer siden han startet opp i jobben i 2006. Nysnø-sjef Siri Kalvig fikk 3,2 millioner kroner i samlet lønn i fjor og stod oppført med en ligningsformue på rett under 20 millioner kroner i 2022.
Dessuten har Argentum hatt all verdens medvind, med fallende renter og ekspansjon av multipler, hevder Mogstad.
– Det er langt utenfor kontrollen til ledelsen i Argentum. Et relevant sammenligningsgrunnlag ville vært en allokering med tilsvarende belåning og selskaper med tilsvarende karakteristika i børsnoterte markeder.
Det er åpenbart teoretisk mulig som fondsforvalter å skape avvik fra markedsavkastning, det som på fagspråket kalles «alfa», dersom man er bedre til å produsere og analysere informasjonen enn konkurrentene i markedet.
En feilslutning
Men å tro at vi ved vedtak skal kunne etablere en statlig institusjon som er bedre på dette enn aktørene som har overlevd konkurransen i markedet, er en feilslutning, mener Mogstad.
– Det blir som å si at siden Apple tjener penger på utvikling og produksjon av mobiltelefoner, så vil staten tjene penger om den etablerer et selskap som utvikler og produserer mobiltelefoner, sier han.
– Hvorfor mener du dette er viktig?
– Suksessen til oljefondet skyldes i hovedsak bred diversifisering og utnyttelse av stordriftsfordeler i åpne, finansielle markeder. Risikospredningen har gitt høyere forventet risikojustert avkastning. Stordriftsfordelene har kommet både gjennom relativt lave lønnskostnader og reduserte handelskostnader.
– PE-investeringer gjør det vanskelig å oppnå slike fordeler. I tillegg er det vanskelig for eier å vurdere både avkastning og risiko av PE-investeringer, siden man mangler løpende markedspriser. Dette informasjonsproblemet er særlig problematisk med en statlig eier som forvalter skattebetalernes penger, ikke egne penger.
